原油走势 / 成品油价 / 中石化原油石化行业 2006 年中期投资策略

原油走势/成品油价/中石化原油石化行业2006年中期投资策略原油走势/成品油价/中石化原油石化行业2006年中期投资策略招商证券研究发展中心陶学明二零零六年六月

核心观点： 石化行业投资关键因素：原油价格，成品油价，行业景气度判断 • 原油价格维持在目前高价的概率大，但已蕴含需求风险；国内成品油定价已加快步伐与国际接轨 • 原油勘探和石化行业整体景气度仍高，中石化一体化模式抗景气度波动风险能力强 • 通过模拟测算，认为当成品油再次大幅提价（500＋），并预期中期内原油年均价不超过$72时,将是对中石化的绝佳投资时机。 • 当前中石化股价只反映未来谨慎调价预期和股改因素。“增E”和“提P”因素值得期待和守候。推荐A。

1. 原油：高位波动概率大，但蕴含需求风险 • 需求基础：原油消费增长与经济景气高度相关过去35年中，全球原油消费增长和经济完全同步 • 目前欧、美、日、中国的经济增长仍保持Momentum • 原油生产备用产能仍偏紧 • 产油地区的地缘政治风险仍未实质消除

但高油价对发展中国家负面压力已很大 • 衡量指标：原油进口额/GDP • 由于高油价，发展中国家目前正在承受自上世纪70年代以来最大的经济压力，中国之外的发展中国家尤为明显。 • 发展中国家05年的CPI已达到5.6%,是99年以来最高。资料来源：CEIC，IEA，Bloomberg，招商证券

高油价已加剧或直接导致某些国家贸易恶化 • 高价原油进口直接导致泰国05年出现较高贸易逆差。 • 印度出口能力下降；对原油需求增速低于亚洲新兴市场的平均水平。 • 需求减弱的因素在缓慢扩大资料来源：CEIC，IEA，Bloomberg，招商证券

投机气氛越来越浓 – 真实和虚拟资产投资取向的错位令人担忧资料来源：NYMEX，招商证券

2. 原油价格和成品油定价机制是影响 SINOPEC业绩的关键因素 • 原油价格飙升 • 现行定价机制使得调价滞后 • 国内短期炼油毛利非常糟糕资料来源：Oilchem，IEA，Bloomberg，招商证券

本次成品油调价500元前、后，炼油业绩大相径庭本次成品油调价500元前、后，炼油业绩大相径庭

即使原油年均价格维持原假设（$66），成品油还有200元上调空间即使原油年均价格维持原假设（$66），成品油还有200元上调空间

但如果原油继续涨（假定超出$68年均价），需再进一步提价但如果原油继续涨（假定超出$68年均价），需再进一步提价

基于对原油和成品油价格影响进一步的模拟测算后，认为，假定其它条件不变，当同时出现下列3个条件时，是对SINOPEC投资较好的时机。基于对原油和成品油价格影响进一步的模拟测算后，认为，假定其它条件不变，当同时出现下列3个条件时，是对SINOPEC投资较好的时机。 1。2006年内成品油加快接轨，并再提价500元; 2。2006年内原油年均价不超出$68; 3。预期中期内原油年均价不超过$72.

3. 1 勘探炼油行业高景气度还可以持续多年 理由： • 全球经济增长前景 • 炼油产能利用率高达95% • 由于90年代遭受产能过剩创伤，当前各石油公司投资步伐谨慎 • 新装置建设期需要2-3年资料来源：Oilchem， IEA，Bloomberg，招商证券

3.2 化工方面从高景气状态回落，将持续现在的景气状态约1－2年理由： • 全球经济增长前景 • 乙烯装置产能利用率高达95% • 新装置投产集中在2007年以后资料来源：Bloomberg，招商证券

化工方面将持续现在的景气状态约1－2年 资料来源：Bloomberg，招商证券

3.3中石化一体化模式 - 抗风险能力&稳健成长 资料来源：中国石化，招商证券

SINOPEC一体化模式 - 抗风险能力&稳健成长 资料来源：中国石化，招商证券

4.目前股价只反映后续谨慎调价及股改预期

上游勘探和调价值得进一步期待 • 川东整装大型油田（目前盈利预测未包含） • 加强海外收购力度 • 预期成品油调价更进一步目标 - 炼油毛利正常化 • 投资评级 –推荐

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