Les conséquences de la mutation financière

1. Les conséquences de la mutation financière Efficience des marchés contre montée des risques individuels et systémiques, fragilisation des systèmes bancaires et financiers, développement économique des PED, conduite de la politique monétaire Nicolas Lancesseur, Bernardo Serra et Vidal Fuentes 2ème année de magistère

2. INTRODUCTION • 1970: Les marchés de capitaux se libéralisent • Concurrence accrue entre les différents acteurs • Accélération des innovations financières

3. A l’origine de la mutation financière les « 3D »: • Décloisonnement: réduction des marchés spécifiques et des frontières • Désintermédiation: baisse de l’intermédiation bancaire • Déréglementation: libéralisation des marchés financiers

4. Quelles sont les conséquences des mutations financières? • Sur les marchés financiers? • Sur le comportement des agents? • Sur le comportement des régulateurs?

5. PLAN I) Une meilleure allocation des ressources 1) Gains d’efficience2) D’un transfert de risque II) Réallocation des risques au dépend d’une instabilité croissante 1) Efficacité de la réallocation des risques? 2) Risques systémiques 3) Libéralisation financière: facteur de croissance pour les PED?

6. III) Conséquences sur le rôle du régulateur 1) Politique monétaire 2) Mesures prudentielles

7. I) Une meilleure allocation des ressources1) Gains d’efficience • Globalisation financière: résulte de la libéralisation progressive des systèmes financiers : marchéisation des financements, déréglementation et décloisonnement des systèmes financiers nationaux [Aglietta, 2005].

8. Croissance de la globalisation: Marie Briere, Ariane Chapelle et Ariane Szafarz • Les places boursières sont de plus en dépendantes

9. a) Efficience allocative • Diversification de l’offre offerte à chaque investisseur: ▪ 1998-2007: Actif détenus par les ménages ont quasiment doublé ▪ Les ménages ont de plus en plus recours à des placements financiers ▪ Deux tiers sont des assurances vies et un tiers sont des actif détenus indirectement

11. L’accroissement des épargnes collectives: conditions démographiques et fiscales • Les Etats ont aussi augmenté leur financement par le marché • Notamment les OAT sur le marché matif

12. A risque donné les investisseurs peuvent choisir l’actif le plus intéressant (Anne Laure et Delotte) • La diversification du portefeuille permet une meilleure gestion du risque • Création de nouveaux marchés: complète le marché traditionnel(Renversez 2008) • Second marché 1983: facilite le financement des PME. • Nouveau marché 1996: Entreprises a fort potentiel de développement

13. b) Efficience opérationnelle • Les NTIC entraînent une baisse des coûts. • De même la concentration des institutions financières • Et le regroupement des marchés: • Eurolist 2005: Regroupement du premier, nouveau et second marché • Alternext 2005: destinée aux PME

14. La concurrence entre marché et banque passe par une baisse des coûts administratifs • Les taux administrés converge vers le taux de marché • Abolition de la réglementation Q • 96-05: 40% de réduction des coûts de transactions (Elkins Mcsherry) • La concurrence ne se limite pas à l’opposition banque vs marché

15. c) Efficience informationnelle • Transmission des informations sans délai et presque sans cout Exemple: Création des plateformes électroniques Abandon du système a la criée • La structure des prix est plus pertinente (André Orlean)

16. Favorise l’arbitrage entre différents actifs similaires • «… in an efficient market at any point in time the actual price of asecurity will be a goodestimate of its intrinsic value » (Fama, 1965)

17. I) Une meilleure allocation des ressources2) Transfert de risque • Fin de Bretton Woods (1973) et le changement de politique monétaire de Volker (1979) augmente la volatilité de change • Accroissement des risques • Recherche accrue d’une couverture contre le risque

18. Solutions: titrisation et produits dérivés • Titrisation: Les banques vont revendre un credit accordé avant l’échéance. • La revente se fait a un prix de pénalité pour la banque • Transfert de risque d’un agent averse au risque vers un agent moins averse au risque

19. a) Le marché des produits dérivés • Il s'agit d'un contrat entre deux parties, un acheteur et un vendeur, qui fixe des flux financiers futurs fondés sur ceux d'un actif sous jacent, réel ou théorique, généralement financier.

20. Il existe deux types d’instrument financier dérivés: • Fermes • Optionnels

22. Évolution des montants quotidiens nets (milliards de dollars). BRI

23. b) Les CDS • Les CDS sont une bonne illustration du mécanisme sous jacent au transfert de risque • L’encours notionnel est passé de 1000 milliards a 50000 milliards entre 2001 et 2007

24. Contrat bilatéral entre un acheteur et un vendeur de protection • Les vendeurs: des banques, des assurance ou des hedges funds • Versement d’une prime en contrepartie d’un recouvrement en cas de défaut

25. c) Les conséquences • Le risque de crédit était principalement supporté par les banques • Les nouveaux intervenants permettent une distribution du risque • Permet a la Banque de ce protéger • Le vendeur s’accapare une partie du revenu

26. Permet de contourner la règlementation, notamment le ratio Mc Donough • Les faillites d’Enron ou de Delphi n´ont pas eu de répercussions majeures • Meilleure gestion de portefeuille

27. II) Réallocation des risques au dépend d’une instabilité croissante 1) Une réallocation des risques efficace? • Inquiétude sur la fiabilité du porteur final du risque • Baisse du risque de crédit mais hausse du risque de contrepartie

28. Régulation trop faible sur les marchés de gré à gré • Risque de liquidité dû à la spécificité des produits dérivés • Problème de valorisation de ces produits (risque de modèle) • Risque de marché suite à la mobiliérisation croissante des financements et des placements

29. Jusqu’à présent on a : baisse du risque de crédit mais hausse du risque de contrepartie, de liquidité et de marché. Globalement les mutations financières ont augmenté les risques individuels

30. 2) Risque de système Multiplication des crises de grande ampleur depuis le début des années 80. • Interconnexion des placements financiers • Aggravation du risque de contagion ■ Concentration des acteurs (notamment apparition de conglomérats financiers) • Risque de contrepartie d’ampleur systémique en cas de défaillance

31. Problème d’asymétrie d’information ▪ Ex ante :problème de sélection adverse (dans l’évaluation du risque de contrepartie) ▪ Ex post :problème d’aléa moral => Globalement le degré d’aversion au risque de l’ensemble du système diminue suite aux transferts de risque

32. Parallèlement au problème d’asymétrie d’information se forme un risque de liquidité global (Minsky 1986): ▪ Non prise en compte du risque de transformation en période d’euphorie ▪ Risque systémique d’illiquidité en période de tension (contagion due à l’effet de levier)

33. On retrouve la plupart de ces mécanismes dans la crise actuelle des subprimes: ▪ Transferts de risque (CDS, CDO synthétiques) ▪ Mauvaise évaluation des risques de contrepartie (problème d’asymétrie d’information) ▪ Retournement du marché immobilier =>contagion via les effets domino

34. 3) Libéralisation financière (LF): facteur de croissance pour les PED? • Corrélation positive entre la croissance économique et la LF (Levine 1993,1997) • Observation par groupe de pays (Zarrouk 2006): ▪ Corrélation positive forte pour les pays industrialisés ▪ Effet plus ambigu pour les PED (notamment pour l’Amérique Latine)

35. Etude sur la relation de long terme entre la balance des comptes courants et la croissance (Prasad, Rajan, Subramanian, 2007) ▪ Corrélation positive sur le long terme ▪ Corrélation reste globalement positive sur la sous-période 1985-1997 • Les PED faisant moins appel au financement extérieur ont une croissance supérieure à LT

36. Résultats corroborés par une étude de Rodrik (1998): ▪ Corrélation négative entre l’ouverture du compte capital et la croissance du PIB/tête, l’investissement et l’inflation => Adéquation entre les objectifs de développement et les intérêts des investisseurs étrangers?

37. Etude historique (Longueville, 2003): ▪ 4 grandes phases de financements extérieurs massifs des PED depuis la fin du XIXème siècle => Echec à chaque fois (crise de dette ou financière) ▪ On retrouve des schémas similaires ▪ Prédiction théorique : effet bénéfique de la mobilité des capitaux sur les PED

38. Pourquoi les résultats empiriques sont-ils contraires aux prédictions? ▪ Substitution de l’épargne étrangère à l’épargne domestique suite à l’afflux des capitaux ▪ Situation (infrastructures, système bancaire et juridique,…) inadaptée des PED à l’absorption de cet afflux => Existence d’un seuil à partir duquel la LF est profitable à la croissance (Banque Mondiale, 2001)

39. III/ Le rôle régulateur1/ La politique monétaire A /Les canaux de transmissions Taux d’intérêt Crédit large et étroit Autre prix des actifs taux de change, q de Tobin, prise de risque, canal des actions, effets de richesse

40. B/ Conséquences de la mutation sur l'application de la politique monétaire En ce qui concerne les canaux de transmissions: Renforcement du canal du crédit Affaiblissement du canal du taux d'intérêts Renforcement canal de la prise de risque

41. Des résultats à nuancer car obtenus dans un contexte particulier Tensions sur les marchés depuis mi 2007 Mutation financière : hausse de la sensibilité des banques aux variations du marché

42. Les problèmes sur le marché se répercutent donc sur l'activité des banques Implique une mise en place de la politique monétaire plus complexe et les effets sont plus incertains

43. 2/ Les mesures prudentielles A/ Mesures microprudentielles • L’objectif est d'encadrer les comportements individuels • Accords de Bâle I (1988): le ratio Cooke • Accords de Bâle II (2007): le ratio Mc Donough • Avantages: dicte une bonne conduite et efforts internationaux

44. Limites: • Augmente le comportement pro cyclique des banques • Règles mises à mal par les innovations financières • Cantonnées dans une logique de marché qui s'autorégule d'où négligence des risques systémiques

45. B/ Des mesures macroprudentielles • Tendance actuelle avec des travaux du FMI et de la BRI. Quel est l'intérêt? • Principale motivation: limiter les crises de nature systémique • Combinaison macro et micro pour mieux stabiliser le système

46. Que faire? • Réformer les institutions monétaires • Mise en place d'instruments: indicateurs avancés du FMI, réduire les comportements pro cycliques, contrôler les mouvements de capitaux

47. Conclusion Mutations financières apportent des gains en efficacité du système Cependant les innovations engendrent une instabilité accrue Enfin complexifie les interventions possibles du régulateurs

48. La crise apporte de nouvelles interrogations et posent la nécessité de se pencher particulièrement sur l'influence de ces innovations sur l'activité des banques