Finanskrise og stabiliseringspolitikk

1. Finanskrise og stabiliseringspolitikk Steinar Holden Økonomisk institutt, UiO http://folk.uio.no/sholden/ Faglig-pedagogisk dag 8. januar 2010

2. Krise og politikk • Ekspanderende finansmarkeder • Innovasjon og profittjag • Finanskrisen • Selvforsterkende mekanismer • Økonomisk politikk • Pengepolitikk • Finanspolitikk • Hvis tid • Offentlige finanser og globale ubalanser

3. Selvskapt krise • Verden er nå i den kraftigste nedgangskonjunktur siden den andre verdenskrigen • Krisen har vi laget selv • Undervurdering av risiko og høy gjeldsgrad i finansmarkedene • Mangelfull regulering • Globale ubalanser og lav rente • Aktiv økonomisk politikk har forhindret en økonomisk katastrofe

6. Endringer i finansmarkedene Omfattende endringer i finansmarkedene Deregulering og institusjonelle endringer Teknologisk og finansiell innovasjon Sterkt profittmotiv og insentivbasert avlønning Fordeler Lettere å få lån – finansiering av investeringer Bredere spekter av verdiobjekter - spre risiko Ulemper ???

7. Globale ubalanser og ekspanderne finanssektor God tilgang på likviditet og lav rente Høy sparing i Asia og oljeeksporterende land Lave styringsrenter Stor tiltro til pengepolitikken Verdipapirisering – 2/3 av amerikansk boligfinansiering Gir insentiv til risikable lån Undervurdering av risiko Mangelfull oversikt og regulering Spredning over hele verden

8. Finansiell innovasjon oppfattet som utelukkende gunstig “These increasingly complex financial instruments have been especial contributors, particularly over the past couple of stressful years, to the development of a far more flexible, efficient, and resilient financial system than existed just a quarter-century ago.” (Greenspan, 2002)

9. Kortsiktig finansiering og lavere egenkapitalandel Økende kortsiktig finansiering av langsiktige forpliktelser Låneetterspørsel økte mer enn innskuddene Særlig investeringsbanker og ”off-balance”-selskaper Gir stor sårbarhet ved likviditetsskvis Lavere egenkapitalandel Anta fortjeneste 1 kr per 100 kr utlån 10% egenkapital gir 10% avkastning på egenkap. 5% egenkapital gir 20% avkastning på egenkap.

10. Insentiver i finanssektoren Insentivbasert avlønning Bonus for oppside, men ikke straff for nedside Gir sterke insentiver til å ta risiko, og mer enn kundene er tjent med Måling av avkastning i forhold til (systematisk) risiko ga søk etter nye muligheter ”Halerisiko” – vinn litt 9 av 10, tap mye 1 av 10 Kjøp obligasjoner med høy avkastning i forhold til ratingen

11. Flokkmentalitet i finansmarkedene • A “sound” banker, alas! is not one who foresees danger and avoids it, but one who, when he is ruined, is ruined in a conventional and orthodox way along with his fellows, so that no one can really blame him. • J.M. Keynes “The Consequences to the Banks of the Collapse of Money Values” 1931

12. Kredittvurdering og kredittforsikring Kredittvurderingsselskaper Undervurdering av risikoen Presis regning basert på gale forutsetninger Dårlig håndverk eller dårlig moral? Kredittforsikring Omfattende videreforsikring, men ingen samlet oversikt Uten tilstrekkelig kapitaldekning Gir markedets vurdering av underliggende risiko, og korrelasjon av risiko, men Grov undervurdering av risiko i gode tider Trolig overvurdering av risiko i dårlige tider

14. Finanskrisens mekanismer Tap på dårlige lån, og frykt for nye tap Lehman Brothers kollaps 15. september Likviditetskrise Stopp i kortsiktig kapitaltilgang Banker og finansielle foretak må selge verdipapirer Salg fører til lavere priser, og nye tap Markedene fungerer ikke Tilsvarende ved soliditetsproblemer Nedgradering av papirer og institusjoner Egenkapitalandelen må opp, men tapene gjør at den faller Endogen risiko – vanskelig å forutse

15. Finanskrisen gir realkrise Finanskrise, svekkede vekstutsikter og økt usikkerhet gir lavere produksjon Etterspørselen synker Vanskelig å finansiere Investeringer, biler, industri rammes Realkrisen forsterker finanskrisen Banker taper på utlån, må begrense sine utlån Bedrifter taper egenkapital og ordrer, og risikoen øker

16. Aktiv økonomisk politikk mot krisen Tiltak i finansmarkedene • Likviditetstilførsel og redningsaksjoner • Offentlig kapital og garantier Pengepolitikk • Renten senket, i mange land nær null • Kvantitative lettelser (sentralbanker kjøper flere typer obligasjoner) Finanspolitikk • Automatisk stabilisering (eksisterende regler) • Trygder dekker deler av inntektstap • Skattebetaling faller i takt med inntektene • Diskresjonær politikk (nye vedtak)

17. Hvorfor motkonjunkturpolitikk? • Utnytte ledige ressurser • Forhindre tapt produksjon og inntekt • Forhindre arbeidsledighet og sosiale problemer • Forhindre nedadgående spiral og økt usikkerhet • Forhindre fremtidige kostnader • Nedleggelser, innskrenkninger og oppsigelser i foretak som ellers ville være lønnsomme • Investeringsmuligheter utsettes/kanselleres • Utstøting fra arbeidsmarkedet og langtidsledighet

18. Kraftige rentekutt

19. Riksbankens rentebane, før og etter rentemøter

25. Kjøp av statsobligasjoner demper lange renter

26. Tiår med betydelig skepsis til finanspolitikkens rolle • Bred enighet om at automatiske stabilisatorer bør få virke • Reduserte skatteinntekter og økte trygder demper nedgangskonjunkturen • Men betydelig skepsis til aktiv (diskresjonær) finanspolitikk • Problemer med timing og dosering • Asymmetrisk politikk gir stadig økende offentlig gjeld • Valgsykler – ekspansiv finanspolitikk før valg • Pengepolitikken har ansvaret for stabiliseringen • Finanspolitiske regler for å binde politikerne

27. Finanspolitikken har viktig rolle nå • Pengepolitikken viktig, men ikke tilstrekkelig • Kraftig og langvarig global nedgangskonjunktur • Timing og dosering mindre problematisk nå • Finanspolitikk effektivt ved finanskriser • Ekspansiv finanspol. holder etterspørsel oppe • Bedrifter og husholdninger vil redusere gjeld • Staten har lengre horisont og tåler mer gjeld • Tillater endring i finansielle posisjoner

28. Samlet og strukturelt budsjettunderskudd i prosent av BNP. Endring fra 2008 til 2009

29. Virkning av ulike politikk-alternativer, basert på KVARTS Initiale budsjettimpulser: 20 mrd. kroner • Om lag 1 prosent av BNP Fastlands-Norge • Samme skift i 3 år - 2010-2012 • To alternative forutsetninger • Endogen rente og valutakurs • Eksogen rente og valutakurs • Rentepolitikk: -2,5 pst.poeng på rentene husholdningene står overfor gir en inntektsøkning for husholdningene på 20 mrd. Kr • (Eika og Prestmo, Samfunnsøkonomen 4/2009)

30. Resultater: BNP Fastlands-Norge, virkning i pst. (fra nivå i referansebanen) Endogen rente- og valutakurs Eksogen rente- og valutakurs

31. Politikk mye bedre enn ved ”The Great Depression” 1929-1933 • Bakgrunn i kredittekspansjon og finansiell innovasjon i USA • Negativ spiral: realøkonomi og finansiell sektor Men • Penge- og finanspolitikken forble stram • Deflasjon forsterket gjeldsproblemene • Høyt antall bank-konkurser • Spredning ved gullstandard og proteksjonisme • Inntil gullstandarden ble forlatt og pengepolitikken mer ekspansiv (USA 1933)

32. Økende off. budsjett-underskudd og økende offentlig gjeld(målt som andel av BNP)

33. Økende offentlig gjeld: demper veksten, men ikke ”katastrofe” • De fleste industriland er gode låntakere • Stor skatteevne • Lave styringsrenter • Sentralbanker kan kjøpe offentlig gjeld • Høye kostnader ved gjeldsproblemer • Noen land kan få alvorlige problemer • Høy gjeld vil etter hvert kreve innstramning som demper veksten • Empiriske anslag tilsier at økning i offentlig gjeld som andel av BNP på 30 prosent, fører til ca 1 prosentpoeng høyere langsiktig rente

36. Globale ubalanser • Store underskudd kan håndteres dersom • Den økonomiske veksten er høy • Renten er lav • Krise og svakere vekstutsikter innebærer isolert sett at ubalansene er mer alvorlige • Samlet etterspørsel i verden blir for lav • Risiko og ustabilitet i valutamarkeder • Kina – store overskudd skyldes delvis • Kunstig svak valutakurs • Høy sparing pga inntektsfordeling og manglende sosialt sikkerhetsnett

37. Oppsummering • Finanskrisen har vi laget selv • Undervurdering av risiko og høy gjeldsgrad i finansmarkedene • Mangelfull regulering • Globale ubalanser og lav rente • Aktiv politikk har forhindret katastrofe • Likviditetstilførsel og støttetiltak • Rentekutt og kvantitative tiltak • Automatisk og aktiv finanspolitikk • Offentlig gjeld og globale ubalanser vil dempe fremtidig vekst

38. Vil du høre mer? • Etterutdanningsseminar for lærere i samfunnsøkonomi • Cappelen Damm – Pareto • Oslo 10. februar

39. Men har finansaktørene lært?