Nuevas reglas para los mercados

1. Nuevas reglas para los mercados XXXII Congreso Latinoamericano de Derecho Financiero Septiembre 20, 2013 Francisco G. Susmel Consultor, M & M Bomchil

2. I. Características “Antiguo Régimen” • Ley 17.811, sancionada en 1968. • División «histórica» entre «Bolsas de Comercio» y «Mercados de Valores» • Originada en cuestiones de responsabilidad patrimonial y requerimientos operativos de los «agentes» • CNV controlaba: Bolsas, Mercados de Valores y “personas autorizadas”. • Bolsas con cotización y Mercados de Valores: • Autorizados por el PEN (“a tiro de Decreto” … pero no de una Resolución de la CNV …) • Convenios de “adhesión” entre “Bolsas y Mercados” • “Autorregulación” • Poder disciplinario sobre los “agentes de Bolsa”: exclusivo Mercado de Valores • Los «agentes de Bolsa» debían ser accionistas del Mercado de Valores en el cual actuaban • Las acciones de los «mercados de valores» sólo eran propiedad de los «agentes» y eran de alto valor unitario. • Evolución “agentes de mercado abierto”: década 1980 • Autorregulación de los agentes «no bursátiles» o «de mercado abierto»: Mercado Abierto Electrónico (1993). • El Mercado Abierto Electrónico también es propiedad de sus agentes. • Crecientes atribuciones a la CNV mediante nuevas leyes y modernización régimen.

3. II. Insatisfacción con “Antiguo Régimen” • Deficiencias atribuidas al mercado argentino: • “Superposición” funciones CNV y Bolsas • Ineficiencia en “separación” entre Bolsas y Mercados • “Riesgo” en separación de liquidación de operaciones entre Mercado de Valores, Banco de Valores y Caja de Valores • “Falta de filo” de sanciones CNV (resuelta a partir 1993) • Mercado escasamente atractivo para empresas e inversores • Baja bursatilidad (ampliación base inversores durante años 90) • Estricto control sociedades por grupos mayoritarios (“prima de control” exclusivamente de éstos) • Imposibilidad de la CNV de sancionar a “agentes de Bolsa”

4. III. Proyectos de reforma • 2001: El Congreso concedió al PEN una delegación de facultades para reformar el “régimen de mercado de capitales y de seguros”. • Sanción del Decreto 677/2001 de naturaleza “delegada”, que reformó la Ley 17811: • Definición de oferta pública e instrumentos susceptibles de “oferta pública” orientado a la inclusión de derivados • Empleo del término “valor negociable” reemplazando al de “títulos valores” • Modificaciones dirigidas al régimen societario (creación Comités de Auditoría, exigencias de Directores “independientes”, funcionamiento Directorios) • Procedimiento de oferta pública de adquisición “optativa” (opción a emisoras para mantener el régimen existente) . • Borrador de proyecto de reforma dirigido a mercados y estructura facultades CNV no se sancionó antes de la expiración de la delegación legislativa • Presentación de dos proyectos sucesivos para cubrir estos últimos aspectos, sin que se avance con los dictámenes (2004-2006).

5. IV. La ley 26.831: génesis • Anunciada por el Poder Ejecutivo en relación con la canalización de los recursos de las aseguradoras al “mercado de capitales”. • Rápida sanción del proyecto en ambas Cámaras • Promulgación inmediata • Surge del texto del proyecto que su preparación fue realizada mayoritariamente en la CNV. • Proyecto recoge en sus normas muchas “aspiraciones” de la CNV • Reglamentación prevista para los 180 días de su publicación (diciembre de 2012). • Reglamentada con decisiones transitorias en enero 2013. • Decreto con reglamentación parcial en julio 2013. • Aprobación reglamentación integral por CNV en septiembre de 2013.

6. V. La Ley 26.831: novedades para los mercados • Incorporación de la figura de los “agentes” para los actores del mercado (¿inspiración ley española?) • “Desaparición” de las “Bolsas” y de la “cotización” • “Mercados” como ámbito de la “negociación” • Poder disciplinario sobre los “agentes”: exclusivo de la CNV (¿muerte de la autorregulación?) • Exigencia de que los «mercados» negocien sus acciones en la oferta pùblica. • Limitaciones a la existencia de accionistas «controlantes» • «Desmutualización»: desaparición de la exigencia de que los «agentes» sean accionistas de los «mercados»

7. VI. La Ley 26.831: normas reglamentarias aplicables a los «mercados» • Obligación de incluir sus acciones en la oferta pública y «control societario» de la CNV (dificultades para los «mercados» que se constituyan en las provincias) • Exigencia de cumplimiento de Código de Gobierno Societario • Mayoría de Directores independientes • Ningún accionista podrá tener más del 20% del capital social • Los accionistas de los mercados con más del 2% del capital deberán informar permanentemente las variaciones de sus tenencias • Conservación de que los «mercados» cuenten en su ámbito con “tribunales arbitrales” para la resolución de disputas. • Prohibición de llevar a cabo actividades competitivas con sus agentes (salvo para la liquidación y compensación integral).

8. VI. Normas reglamentarias aplicables a los «mercados» (cont.). • Obligación de «inscribirse» ante la CNV. • Los Mercados de Valores eran autorizados por el PODER EJECUTIVO NACIONAL • El control de la CNV era para la aprobación de sus reglamentos operativos y, en el caso del Mercado de Valores de Buenos Aires y el de Mendoza, también tenía facultades de policía societaria. • Los mercados autorregulados ya debían ser autorizados por la CNV (MAE, Rofex) • El nuevo régimen impone a todos los mercados un proceso que, en la práctica, será de «reinscripción». • Presentación de documentación, societaria, patrimonial, organizativa, de sistemas. • Patrimonio neto mínimo: • Sin cámara compensadora: AR$· 25.000.000 (aprox. US$ 4.000.000). • Con cámara compensadora: AR$ 10.000.000 (aprox. US$ 1.500.000) • Imposición de «contrapartida» en activos líquidos. • Exigencia de «fondo de garantía» para responder por operaciones garantizadas: 50% de utilidades (CNV podrá fijar topes) • Independencia Directores: • No podrán tener «participaciones significativas» • No podrán ser directivos o dependientes de los agentes ni de las emisoras • No podrán ser empleados de los «mercados» (hasta 3 años de su desvinculación)

9. VI. Normas reglamentarias aplicables a los «mercados» (cont.) • Dictado de reglamentos para el «listado» de valores para su negociación (previa autorización de oferta pública por la CNV) • Todos los reglamentos deberán ser previamente aprobados por la CNV • Otorgamiento «membresías»: • No podrá exigirse ser accionistas del mercado • Registro previo de los agentes ante la CNV • No podrán rechazarse a los agentes por razones de idoneidad • Podrán rechazarse por razones patrimoniales • Los costos de las «membresías» serán aprobados por la CNV • Obligación de auditorías periódicas (como en el régimen anterior) • Transparencia: obligación de monitorear operaciones en tiempo real. • Obligación de boletines informativos en formato electrónico • Obligación de interconexión de los sistemas de negociación de todos los mercados: • Provisión de liquidez • Uniformidad de acceso

11. VII. Desafíos. • Nueva figura: ¿subsume las “bolsas”? • Estructura obligatoria: • Capital en la oferta pública • Dispersión de la titularidad y restricción a a existencia de “grupos de control” • “Desmutualización”: • Fuentes del capital • Nuevas reglas de incorporación • Categorías de agentes • Conservan “autorregulación”, salvo en el poder disciplinario respecto de sus agentes (exclusivo CNV)