Financiación Internacional de Proyectos PROGRAMME DES JOURNEES DE RENCONTRE MAROC-ESPAGNOLES DES 8, 9 ET 10 NOVEMBRE 20

1. Financiación Internacional de Proyectos PROGRAMME DES JOURNEES DE RENCONTRE MAROC-ESPAGNOLES DES 8, 9 ET 10 NOVEMBRE 2006 Casablanca, 8 de noviembre de 2006 Alberto Núñez-Lagos Burguera

2. Introducción: Project Finance 1.1 • Obtención de fondos a través de la Sociedad Vehículo, que repagará la deuda con la generación de cash-flows del propio Proyecto • En caso de una hipotética insolvencia, los Bancos no pueden recurrir a la Matriz, sino a los propios activos del Proyecto • Análisis exhaustivo del Proyecto y de toda su estructura comercial (Due Diligence del Proyecto) • El coste de la financiación suele ser mayor

3. MATRIZ (Sponsor) Bancos Sociedad Vehículo Introducción: Financiación corporativa vs. Project Finance 1.2

4. Project Finance: concepto y características 2.1 Concepto • Escenario económico empresarial: proyecto entre un socio industrial o tecnológico extranjero y un socio local para construir una central eléctrica, una refinería, infraestructura, instalaciones industriales, etc. • Método de financiación de estos proyectos sin recurso o con recurso limitado a los promotores distinto de la financiación clásica con cargo a los balances de los promotores. • La amortización del principal y el pago de intereses se realiza con los recursos o “cash flows” generados por el propio Proyecto

5. Project Finance: concepto y características 2.2 • Los financiadores acceden a limitar sus recursos o garantías a los activos específicos del proyecto o a la Sociedad Vehículo específica que lo desarrolla • Los flujos de caja y el valor de los activos del Proyecto pueden responder por sí solos como la principal garantía de reembolso de la financiación recibida, aún en los peores casos predecibles técnica o económicamente que pudieran ocurrir durante la vida del Proyecto

6. Project Finance: concepto y características 2.3 Características • Financiación de un Proyecto aislado: constitución de una Sociedad Vehículo • Financiación sin recurso o con recurso limitado: asignación de riesgos entre los partícipes (financiadores y otras partes del Proyecto) • Financiación contra Proyecto: • El Proyecto debe ser capaz de generar fondos para atender el servicio de la deuda con los financiadores. Proyecto concreto, viable y rentable por sí solo. • Análisis de viabilidad y seguimiento del Proyecto por los financiadores. • El ratio LTV (loan to value) o el riesgo de los promotores (generalmente 20%-30%, aunque es posible mayor apalancamiento)

7. Project Finance: concepto y características 2.4 Ventajas e inconvenientes • Para los promotores: Ventajas • Financiación fuera del balance • Alto grado de apalancamiento para flujos estables y predecibles: se incrementa la rentabilidad del accionista • Largos plazos de financiación • Sin recurso a los promotores o con recurso limitado • Distribución/externalización de riesgos • Permite financiación con diversos socios (percepción de riesgo y/o capacidad financiera diferente)

8. Project Finance: concepto y características 2.5 Inconvenientes • Control de la gestión del Proyecto por los financiadores • Costes de transacción elevados • Remuneración elevada a los financiadores (márgenes y comisiones) • Consumo de tiempo y complejidad documental • Fondos no pueden ser traspasados a otros proyectos • Para los financiadores: Ventajas • Remuneración elevada (márgenes y comosiones) • Control estricto de la marcha del Proyecto: disciplina en la estructura y coherencia en las decisiones Inconvenientes • Asunción de determinados riesgos • Sin recurso a los promotores o con recurso limitado

9. Project Finance: concepto y características 2.6 Cuándo hacer Project Finance: Rasgos Comunes • Cash flow estables y predecibles • Sentido económico del Proyecto • Marco legal adecuado y estable • Gestor / Concesionario, con solvencia y capacidad de gestión probada • Tamaño del Proyecto suficiente (diseño a medida) • Posibilidad de asignar riesgos entre los partícipes

10. Energía: Infraestructuras: Project Finance: concepto y características 2.7 Cuándo hacer Project Finance: Tipología de proyectos • Generación de electricidad • Producción y distribución de petróleo y gas • Minería • Industria pesada • Energías renovables (parques eólicos, mini centrales hidráulicas, etc.) • Transporte en general (autopistas, aeropuertos, puertos, túneles, etc.) • Medios de transporte (metro, trenes AV, aviones y barcos) • Plantas de tratamiento y distribución de aguas • Plantas de reciclaje y tratamiento de residuos

11. Comunicaciones: Otros Sectores: Project Finance: concepto y características 2.8 Cuándo hacer Project Finance: Tipología de proyectos • Telefonía fija y móvil • Satélites y nuevas tecnologías de alta inversión • Comunicación por cable • Complejos hoteleros • Parques de ocio y temáticos • Hospitales

12. Project Finance: análisis de riesgos y factores mitigantes 3.1 Riesgo crediticio o de solvencia • Análisis de la solvencia de todas las partes: • No se debe analizar únicamente la solvencia de los promotores (socios) • Sino la de todas las contrapartes (e.g. contratista llave en mano, suministradores, usuarios, etc.) ya que pueden tener obligación de pagar penalidades o indemnizaciones Riesgo de construcción • Déficit de producción, capacidad, eficiencia: el Proyecto financiado no alcanza los niveles de producción o eficiencia garantizados  riesgo tecnológico: • Factor mitigante: penalidades (liquidated damages)

13. Project Finance: análisis de riesgos y factores mitigantes 3.2 • Exceso de costes: Factor mitigante • Contrato llave en mano • Recurso a los socios • Retraso en cumplimiento de calendario: Factor mitigante • Recurso a los socios • Contrato llave en mano  penalidades Riesgo tecnológico • Riesgo asociado al suministro de equipos (e.g. turbinas, aerogeneradores)

14. Project Finance: análisis de riesgos y factores mitigantes 3.3 Riesgo de suministro • Análisis del recurso (materia prima) necesario (e.g. viento, hidraulicidad, gas, carbón, etc.) Riesgo de operación • Operación, gestión y mantenimiento del Proyecto y sus equipos Factor mitigante: • Plan de operación y mantenimiento • Penalidades

15. Project Finance: análisis de riesgos y factores mitigantes 3.4 Riesgo de venta o riesgo de comprador • Riesgo de que la Sociedad Vehículo pueda repagar la deuda mediante los recursos generados por el propio Proyecto. Factores mitigantes: • Marco legal estable • Contratos take or pay Riesgo económico • Tipo de cambio, tipo de interés • Factor mitigante: derivados (e.g. swaps de tipo de interés o de tipo de cambio, caps, collars, FRAS, opciones y futuros financieros)

16. Project Finance: análisis de riesgos y factores mitigantes 3.5 Riesgo legal/político/judicial • estructuras de financiación y legales utilizadas internacionalmente • administración ágil, transparente, estable y previsible (permisos, licencias de construcción, importación, operación, relacionadas con los ingresos, sistema tributario, sistema concesional) • tribunales eficientes y sometidos al principio de legalidad (ejecutabilidad de las garantías y contratos, posibilidad de medidas cautelares) Otros riesgos • Lenders’ liability: inexistente en algunas jurisdicciones

17. ACCIONISTAS UM INGENIERIA Sociedad de Proyecto BANCOS O&M USUARIOS CONSTRUCTOR Project Finance: estructura básica 4.1

18. Project Finance: Los contratos del proyecto 5.1 Generalidades • Algunos de los riesgos analizados pueden ser trasladados a las contrapartes de la Sociedad Vehículo en los Contratos del Proyecto • “Bancabilidad” de los Contratos del Proyecto: los Contratos del Proyecto deben incluir cláusulas de ordinario solicitadas por los financiadores para financiar el Proyecto: • Señalar que el Proyecto requerirá financiación en “project finance” • Cláusulas de modificación contractual a solicitud de los financiadores • Cláusulas de cesión de derechos y garantías (step-in clauses) • Términos de gracia en favor de los financiadores

19. Project Finance: Los contratos del proyecto 5.2 Contrato de construcción • Sistema de pago: calendario de hitos • Riesgo de sobrecoste: contrato llave en mano a precio alzado, fijo y cerrado • Riesgo de demora en la ejecución: (i) posibilidad de rechazar la obra, (ii) penalizaciones por demora, (iii) retenciones y (iv) garantías bancarias • Riesgo técnico: (i) pruebas y ensayos, (ii) garantía mecánica, (iii) penalizaciones por incumplimiento de garantías de funcionamiento, (iv) rechazo de la obra si no se alcanzan unos niveles mínimos, (v) garantía de finalización de los promotores (completion guarantee)

20. Project Finance: Los contratos del proyecto 5.3 • Responsabilidad por defectos o vicios ocultos • Garantías: los financiadores suelen exigir que el contratista suministre garantías (bancarias o de matrices) que respalden las obligaciones asumidas en el contrato de construcción • Seguros: deben cubrir la interrupción de los trabajos, las responsabilidades relacionadas con muerte o daños personales y protección a todo riesgo de las instalaciones • Ley aplicable y tribunales competentes

21. Project Finance: Los contratos del proyecto 5.4 Contratos de operación y mantenimiento • La adecuada operación y mantenimiento de las instalaciones es fundamental para la generación de los flujos de caja que permitan devolver el préstamo • Las operaciones y mantenimiento pueden ser realizadas por la propia Sociedad Vehículo, por alguno de los promotores o por un tercero especializado

22. Project Finance: Los contratos del proyecto 5.5 • Objetivos • Asignar parte del riesgo de operación y mantenimiento a la empresa que realice este trabajo, aislando a la Sociedad Vehículo y a los prestamistas de este riesgo • Asegurar que las instalaciones se operen y mantengan dentro de los presupuestos acordados en el modelo económico y maximizar la capacidad de generación de flujos de caja del Proyecto • Preferencia por modelo de incentivos / penalizaciones: permite aislar la Sociedad Vehículo de muchos riesgos y ofrece mejores perspectivas de que el Proyecto sea operado eficientemente

23. Project Finance: Los contratos del proyecto 5.6 Contratos de suministro de equipos y de ingeniería • Garantía de rendimiento normalmente condicionada al mantenimiento de los equipos Contratos de aprovisionamiento • Contratos para el suministro de las materias primas, energía, gas u otros recursos que el Proyecto pueda requerir para sus operaciones • Los riesgos a cubrir son muchos: reservas, transporte, insolvencia del suministrador, fuentes alternativas de suministro ... • Parámetros clave: precio y duración del contrato

24. Project Finance: Los contratos del proyecto 5.7 • Penalidades por falta de suministro: suministro alternativo • No puede aplicarse a todos los proyectos (e.g. viento, hidraulicidad) • Donde aplique, el suministrador debe asegurar el precio del suministro alternativo Contratos de venta • Vinculación de la disponibilidad de fondos para repagar la deuda a la venta de los productos / servicios generados por el Proyecto • Diferente análisis en función del Proyecto (e.g. proyectos regulados  riesgo político o tarifario)

25. Project Finance: Los contratos del proyecto 5.8 • Dos tipos principales: • Acuerdos Pass Through determinados costes del proyecto se pasan al comprador: costes de combustible u otros recursos o materias primas, coste financiero, costes de seguros, costes de operación y mantenimiento, costes administrativos y beneficio industrial • Acuerdos Take or Pay: el comprador paga por el suministro del producto o servicio siempre que esté disponible, aunque el comprador no lo necesite • Aspectos clave de la negociación: • Limitación causas de resolución • Precio fijo de venta • Garantías para el caso de insolvencia del comprador • Protección ante cambios del precio relacionados con modificaciones legislativas • Asignación de riesgos de fuerza mayor • Posibilidad de relacionar precios de venta con cambios en los costes del Proyecto

26. Project Finance: Los contratos de financiación 6.1 Contratos de venta • Acreditado: Sociedad Vehículo • Importe: normalmente los bancos financian 70%-80% de los costes del Proyecto • Destino: (i) costes del proyecto, (ii) necesidades de capital circulante, (iii) impuestos, (iv) cost overruns • Duración: largo plazo • Disposiciones: requiere el previo cumplimiento de condiciones suspensivas (e.g. obtención de permisos, firma de los Contratos del Proyecto, firma de los Contratos de Garantía, emisión de informes técnicos, emisión de opiniones legales)

27. Project Finance: Los contratos de financiación 6.2 • Períodos de interés: suele establecerse la facultad del acreditado de elegir entre varios • Tipo de interés: tipo de interés de referencia, margen aplicable, tipos de interés alternativos y de demora • Calendarios de amortización: período de gracia • Forma de realizar los pagos: imputación de pagos • Supuestos de reembolso anticipado: obligatorio y voluntario • Declaraciones y garantías del acreditado: existencia, capacidad, pari passu, litigios, estados financieros, permisos, información, etc.

28. Project Finance: Los contratos de financiación 6.3 • Obligaciones del acreditado: • Objetivos: • Asegurar la solvencia del Proyecto evitando operaciones de “vaciamiento”, asunción de nuevas obligaciones, o el desarrollo de otras actividades, e • Informar adecuadamente a los financiadores de la evolución del Proyecto • Obligaciones de información: • Suministro información financiera períodica • Evolución de las operaciones • Circunstancias adversas

29. Project Finance: Los contratos de financiación 6.4 • Obligaciones de no hacer: • Prohibición de acordar disolución, liquidación, transformación, fusión o escisión • Prohibición de reducir capital • Prohibición de modificar objeto social • Prohibición de adquirir o disponer de activos • Prohibición de incurrir en endeudamiento y otorgar garantías • Prohibición de distribución de dividendos • Obligaciones de hacer: • Mantener seguros • Obtener permisos y licencias • Operar el Proyecto conforme a prácticas de la industria

30. Project Finance: Los contratos de financiación 6.5 • Compromisos financieros (ratios): instrumentos de seguimiento y control  determinan el grado de seguridad que los flujos de caja previstos ofrecen para hacer frente al pago de la deuda: • Ratio de cobertura del servicio de la deuda (debt service coverage ratio) • Ratio de cobertura de la deuda viva (loan life cover ratio) • Ratio LTV: infraestructura o energía (de 15/85 a 30/70), telecomunicaciones o alta tecnología (de 25/75 a 40/60), sanidad, hoteles y ocio (20/80 a 45/55). • Supuestos de incumplimiento: (i) falta de pago, (ii) incumplimiento de otras obligaciones, (iii) falsedad de declaraciones, (iv) cross default, (v) insolvencia, (vi) anulación de permisos, (vii) cambio de control

31. Project Finance: Los contratos de financiación 6.6 • Cascada de cuentas del Proyecto: principal, reserva, mantenimiento, seguros y disposición restringida • Impuestos: gross-up clause • Cambio de circunstancias legales • Agente • Cesión del Contrato: sindicación • Gastos • Ley aplicable • Jurisdicción Contratos de Cobertura (Hedging Agreements) • Instrumentos utilizados para cubrirse contra cambios desfavorables en los tipos de interés y de cambios (e.g. cap de tipo de interés, swap)

32. Project Finance: Los contratos de financiación 6.7 Contrato de aportación de Fondos Propios • Ratio LTV: normalmente los bancos financian un 70%-80% de los costes del proyecto • El resto debe ser financiado con fondos propios • Pasivo indisponible: capital y reservas • Deuda subordinada / préstamos participativos • contingent equity: garantías a favor de los bancos • Subordinación a la deuda senior

33. Project Finance: Los contratos de financiación 6.8 Contrato entre Acreedores • Aplicable entre supuestos de créditos sindicados con pluralidad de entidades acreditantes • Establece los mecanismos y reglas que regirán las relaciones entre los acreditantes durante la vida del préstamo • Mayorías necesarias para la adopción de determinadas medidas (e.g. aceleración del crédito) • Derechos de veto • Aplicación de los fondos recibidos del acreditado • Ejecución de garantías • Subordinación

34. Project Finance: Los contratos de garantía 7.1 Generalidades • Caso Meditelecom. El paquete de garantías debe cumplir un doble objetivo: • Objetivo defensivo (principal): evitar embargos por terceros de los activos y derechos del Proyecto • Objetivo ofensivo (secundario): toma de control del Proyecto • Los financiadores esperan obtener garantías sobre todos los activos presentes y futuros del acreditado (Sociedad Vehículo) • En todo caso rige el principio de responsabilidad patrimonial universal

35. Project Finance: Los contratos de garantía 7.2 Tipos de garantías • Garantías personales • Garantías reales: • Hipoteca inmobiliaria • Prenda • Hipoteca mobiliaria • Prenda sin desplazamiento de la posesión Características generales de las garantías reales • El activo subyacente es “separado” o “reservado” en beneficio del acreedor • Son oponibles frente a terceros (eficacia erga omnes) • Accesoriedad: no pueden existir sin la obligación principal que garantizan

36. Project Finance: Los contratos de garantía 7.3 • La persona que constituya una garantía real sobre un bien o derecho debe ser el legítimo titular de ese bien o derecho • Prohibición de pacto comisorio Hipoteca • Objeto: terrenos, construcciones, concesiones administrativas • Creación: formalización e inscripción en el Registro de la Propiedad • Costes: notario, Registro, impuestos • Extensión: mejoras, indemnizaciones, bienes muebles fijos, frutos • Ejecución: judicial o extrajudicial  requiere pública subasta • Rango: preferente, derecho de separación

37. Project Finance: Los contratos de garantía 7.4 Prenda • Objeto: bienes muebles (incluyendo derechos de crédito) • Creación • Costes • Ejecución: judicial y extrajudicial • Prendas habituales en project finance: • Prenda sobre el 100% de las acciones de la Sociedad Vehículo • Prenda de los derechos de crédito derivados de los Contratos del Proyecto • Prenda de los derechos de crédito derivados de las Cuentas del Proyecto • Prenda de los derechos de crédito derivados de Pólizas de Seguro

38. Project Finance: Los contratos de garantía 7.5 Hipoteca mobiliaria y Prenda sin desplazamiento • Objeto hipoteca mobiliaria • Establecimiento mercantiles • Maquinaria industrial • Vehículos de motor y aeronaves • Derechos de propiedad intelectual e industrial • Objeto Prenda sin desplazamiento • Explotaciones agrarias, forestales y pecuarias • Maquinaria y otros activos que no sean objeto de Hipoteca Mobiliaria • Mercaderías y materias primas almacenadas • Objetos artísticos

39. Project Finance: Los contratos de garantía 7.6 • Creación • Costes • Ejecución: judicial y extrajudicial • La utilización de estas garantías es residual • Hay obligación de no vender activos • La hipoteca inmobiliaria cubre la mayoría de los activos • El coste no es proporcional con el beneficio que aporta a los financiadores