Valeurs mobilières et Internet Droit des affaires électroniques

1. Valeurs mobilières et Internet Droit des affaires électroniques Cours 9DRT 3422 / DRT 6929 OMardi 30 mars 2009Vincent Gautrais

2. Données factuelles • 1996: première IPO (appel public à l’épargne) sur Internet: Spring Street Brewing Co. • Site web seulement • 3 500 investisseurs et 1,6 millions de fonds • Pas de garant • BBS pour permettre la revente • Le tout sans aucun courtier ou autre intermédiaire • 25% des transactions se font en ligne (2001) • Statistiques qui semblent dire beaucoup • 1997: 3,7 M • 1998: 7,3 M • 1999: 12 M • 2000: 21 M • Beaucoup de pratiques différences • Prix • Rapidité • Service

3. Facteurs d’innovation • Avantages • Efficacité des communications • Faible coût • Commission normale entre 100 et 500$ pour un courtier • 60 à 150$ pour un « Discount Broker » (exécutant) • 10$ pour un « broker » en ligne • Rapidité • Pas de capture de l’information ou de filtrage par les intermédiaires (transparence) • Tendances • « Désintermédiation » • Clients de plus en plus informés et autonomes

4. Les VM pour les nuls… • Art. 1 de la LVM: • La présente loi s'applique aux formes d'investissement suivantes : • 1° une valeur mobilière reconnue comme telle dans le commerce, notamment les actions, les obligations, les parts sociales des entités constituées en personne morale ainsi que les droits et les bons de souscription; • 2° un titre, autre qu'une obligation, constatant un emprunt d'argent; • 3° un dépôt d'argent constaté ou non par un certificat à l'exception de ceux reçus par les gouvernements du Québec et du Canada, leurs ministères et les organismes qui en sont mandataires; • 4° une option et un contrat à terme négociable sur valeurs mobilières, de même qu'un contrat à terme de bons du Trésor; • 5° une option sur un contrat à terme de marchandises ou de titres financiers; • 6° une part d'un club d'investissement; • 7° un contrat d'investissement; • 8° une option quelconque négociable sur un marché organisé; • 9° toute autre forme d'investissement déterminée par règlement du gouvernement. • Art. 48 de la Loi sur les sociétés par actions

5. Principes généraux de la LVMQ • Objectif • La loi organise les activités de placement, réglemente l’activité de courtier, et présente les conditions dans lesquelles des titres peuvent être offerts sur le territoire du Québec... • Les obligations de base du courtier • Pertinence (suitability) • Connaître son client • Opération privée vs opération publique ? • La LVMQ protège l’investisseur lors d’offre publique de valeurs mobilières, par opposition à un placement “privé”. • Hors des cas de constitution d’une société ou de transaction très fermée où tous les investisseurs se connaissent, l’exigence d’un PROSPECTUS demeure. • La “ société privée ” peut échapper à l’application de la LVMQ (prospectus et informations aux investisseurs) mais doit être rédigés de telles manières à ce que la distribution d'actions ne puisse se faire au public. • Le placement est privé lorsque l'on peut montrer un common bond, un lien entre les investisseurs et la possibilité pour de tels investisseurs de partager l'information sensible. Si n'importe quelle personne peut acquérir des actions en plaçant une offre le test n'est pas validé (R. c. Piepgrass (1959) 23 DLR (2d) 220) et R c. McKillop, (1972) 1 OR 164). • Contrôle de l’autorité sur les émissions de VM publiques

6. Principes généraux de la LVMQ • Obligation d’un prospectus (11 et s.) • Lourd (surtout PME) • Dispendieux • Exigeant • Dispenses • Article 43 - placement auprès de l'acquéreur averti • Article 47 - si l'émetteur effectue le placement de ses titres auprès d'au plus 25 souscripteurs et que les titres ne sont placés qu'auprès de personnes pouvant apprécier l'investissement proposé en raison de leur expérience • Article 48 - si il s'agit d'un placement refuge (donnant droit à des avantages fiscaux), pour moins de 50 souscripteurs. • Article 51 - le coût total de souscription ou d'acquisition est d'au moins 150 000 $ par personne si chaque personne agit pour son propre compte. (les personnes concernées ne peuvent pas se réunir en société pour bénéficier de cette dispense) • Dans tous les cas cette dispense est sujette à l’examen de la CVMQ. • L'émetteur doit faire parvenir à la Commission un avis accompagné d'informations précises (46, 47para 3, 48.1, 53).

7. Pouvoirs de la commission • Énormes… (237 et s.) • La Commission a pour mission de favoriser l'efficience des marchés financiers québécois, d'assurer la protection des investisseurs et de régir l'information que doivent donner à leurs porteurs de titres les sociétés qui font un appel public à l'épargne. Elle encadre également l'activité des professionnels du marché des valeurs mobilières et des organismes chargés d'assurer le fonctionnement de ce marché. • En bref, tous les pouvoirs d’un juge sauf celui d’emprisonner… • Enquête (237) • Mesures conservatoires (249) • Administration provisoire et liquidation (257)

8. Les acteurs et leurs activités • Exécutant = courtier traditionnel et assujetti à la Loi • spéculateur sur séance (Day-trader) (voir aussi) • Définition: « activité de courtage qui permet aux investisseurs d'effectuer, sans conseil ni recommandation, des transactions de vente ou d'achat dans leur portefeuille dans le but de générer rapidement des profits grâce aux fluctuations quotidiennes du cours de ces titres. » (spéculatif) • Courtier • Oui, possible mais… • Publicité ne doit pas être trompeuse (taux de croissance) • Publicité doit être déposée à l’AMF préalablement • Pas plus de 50% de la valeur nette du client • 25 000$ minimum déposé à la fin de la séance • Pas de prêts entre ses clients • Document de formation des clients déposé à la CVMQ • Souligner, par un moyen quel qu’il soit, que c’est risqué • Informer sur les contraintes ci-dessus • Document de divulgation des risques • Droit du Québec

9. Les acteurs et leurs activités • Spéculateur sur séance (Day-trader) • Beaucoup de plaintes • USA: 1999 – 3000 plaintes auprès de la SEC (hausse de 200% sur 1998 et 1200% sur 1997) • USA: attention aux risques (SEC) • Nature • Non passation de la commande • Erreur • Délai (technique ou autre) pour ordre ou annulation • Difficultés à contacter le courtier • Étonnamment, les problèmes sont liés à des facteurs humains • Dispenses possibles si pas de conseil • Ligne difficile à tracer – qu’est-ce qu’une recommandation? • Conditions • Demander une reconnaissance écrite du client • EX: vérification de la pertinence de E*trade

10. International Organization of Securities Commissions IOSCO Association des courtiers en VM ACCOVAM Institut canadien des valeurs mobilières ICVM Autorités canadiennes en valeurs mobilières ACVM Organismes d’auto- Réglementation OAR

11. Fusion de • Bureau des services financiers, • Commission des valeurs mobilières du Québec • Fonds d'indemnisation des services financiers • Inspecteur général des institutions financières (secteur des institutions financières seulement) • Régie de l'assurance-dépôts du Québec. • Création de • Autorité des marchés financiers (01/02/2004) • Fédère les précédents • Objectifs de protection du consommateur • EX: réglement des différends Nouveau

12. Questions • Quelles sont les éléments susceptibles d’être modifiés par Internet ? • La vie privée • La diffusion de l’information • Les aspects internationaux • La fraude et les aspects reliés à la lutte contre la criminalité • La vente de VM via Internet • Les règles de conformité • La divulgation d’informations financières sur le site Internet de la compagnie

13. Vie privée • Règles nombreuses • Règles classiques s’appliquent • 5 principes de base • Utilisation contrôlée • Sauf consentement • Possibilité de contrôle de l’intéressé (accès – rectification – retrait) • Sécurité • Transparence • Pas de règles spécifiques au Canada

14. Vie privée – droit comparé (USA) • Financial Services Modernization Act (Gramm-Leach-Bliley) • Dévoiler clairement sa politique de VP • Avant que la relation commence • Obligatoire • Permettre un « opt-out » aux consommateurs • Identifier les collaborateurs possibles avec lesquels l’information pourra être transférée • Prévoir des procédures spécifiques pour l’atteinte à la VP • Permettre la supervision conjointe de • Federal Trade Commission • Federal banking agencies • National Credit Union Administration • Securities and Exchange Commission. • SECet Regulation S-P • Beaucoup plus précis • Obligation d’avoir une politique • Obligation d’envoi personnel de la politique avant de commencer

15. Vie privée – Canada • Loi fédérale • Loi provinciale (Québec seulement) • Loi sur les valeurs mobilières • Prendre connaissance du client • 161: « Avant de faire une recommandation, la personne inscrite est tenue de s'assurer qu'elle correspond aux objectifs d'investissement et à la situation financière que lui décrit son client. » • Nécessaire de savoir pour l’ouverture d’un compte (231 du règlement)

16. La diffusion de l’information • Obligations d’information très lourde – Transparence • Obligations de transmission de documents très lourde • Prospectus • États financiers • Avis d’exécution • Relevés de compte • Procurations • Instructions concernant l’exercice du droit de vote • Etc. • Économie d’échelle importante et autres avantages (convivial, rapide, dispersé) • Voir règlement 11-201 (1.2) (en vigueur le 11 décembre 2001) • Mais parfois mode de communication imposé (courrier affranchi) (EX: 1.2 (2), 1.3 (3)) • 11-201 ne vise que le contenant et non le contenu (1.4) • Ces transmissions peuvent se faire par la voie électronique (2.1 (1) – principes de non-discrimination – Idem CNUDCI, art. 5)

17. La diffusion de l’information • Règlement 11-201 • Remplacé par l’Avis relatif à la transmission de documents par voie électronique (2003) • Les quatre conditions cumulatives d’une transmission électronique (2.2) • Avis (2.2) • N’importe quel moyen (1) • Pas forcément distinct, notamment si courrier électronique (2) • Mais parfois avis distinct nécessaire (page web) (4) • Accès facile (2.3) • Consentement pour vérifier accord et que le destinataire a les ressources (1) • Mais certains éléments sont d’ordre public • Accès facile • Accès qui permet un accès concomitant (si nombre élevé de visiteur en même temps) (3) • Délai suffisant (4) • Enregistrement permanent facilité (ressemble à la notion de consultation ultérieure) (5) • Papier toujours possible et accessible (6) • Preuve de la transmission ou de l’accès (2.4) (selon consentement ou non) • Document identique (non altéré) (2.6) • Utiliser un support idoine (pdf par exemple??) • Utiliser des mesures de sécurité

18. Diffusion de l’information • Sinon, validité incertaine (appréciation) • Possible convention sur la preuve (consentement – 2.5) • Éclairé (2.1 (4)) • Liste des documents concernés (1) • Explication détaillée du processus de transmission (avis (distinct ou pas), A/R, date, etc…) (2) • Exigences techniques (3) • Logiciel nécessaire (4) • Avis que papier est toujours possible (5) • Avis sur la période (6) • Mode de révocation du consentement (7) • Mesures de confidentialité employées (8) • Mention que le destinataire n’est pas obligé (9) • S’assurer que le destinataire dispose des ressources techniques • Fortement conseillé • Formulaire disponible en annexe A • Consentement jamais obligatoire

19. Diffusion de l’information • Moment concomitant avec l’envoi papier • Possibilité d’utiliser un tiers mandataire en charge de la transmission (SEDAR) • Consentement préalable nécessaire ((2.1 (7)) si litige par le destinataire • Peut être valable même si pas de consentement si litige contre l’AVM • Forme des documents • Inventer des formes de formalisme adaptées au support électronique (EX: encre rouge remplacée par majuscule) • Pas de scannage systématique pour éviter les fichiers trop lourds • Attention aux hyperliens • Responsabilité de documents extérieurs • Clause externe • Pas d’utilisation multimédias qui ne pourraient être présentées sur un support autre qu’électronique

20. Les aspects internationaux • Tribunal compétent • 236.1: « L'action fondée sur le présent titre ou l'action intentée selon le droit commun pour des faits reliés au placement d'une valeur ou à une offre publique peut être portée devant le tribunal de la résidence du demandeur. • En ce qui concerne le placement d'une valeur, la loi du Québec est applicable dès lors que le souscripteur ou l'acquéreur réside au Québec, indépendamment du lieu du contrat. Toute stipulation contraire concernant la compétence des tribunaux ou la loi applicable est sans effet. » • Clair aussi pour les spéculateurs sur séance : • « Par ailleurs, le contrat d'ouverture de compte établi avec le client devra être régi en vertu des lois du Québec. » (point 8 de l’instruction sur Day Trading)

21. Aspects internationaux • Cela va dans les deux sens • Article 12 LVMQ : « Toute personne qui entend procéder, à partir du Québec, au placement d'une valeur auprès de personnes établies à l'extérieur du Québec est tenue d'établir un prospectus soumis au visa de la Commission ». • Une demande de dispense doit être présentée selon l'article 12(2) LVMQ (cf. article 115 LVMQ et des frais sont attachés à cette demande selon R. 267 Règlement des valeurs mobilières du Québec). • Dr BORIS YUFF c. BRUCE W. TAPPING, (1986) RJQ 1245. Les défendeurs n’avaient ni place d’affaires ni aucun bien au Québec mais avaient publié un prospectus selon la LVMQ et procéder à des placements au Québec. La cour décide que le manquement à l’obligation vraie et non trompeuse se fait à l’endroit où l’on informe l’acheteur et non où l’on rassemble l’information (Californie et Edmonton en Alberta). En l’espèce les preneurs étaient domiciliés à Montréal et la cour supérieure du district de Montréal s’est donc reconnue compétente.

22. Les aspects internationaux • Règles peu suivies • Un canadien ne peut pas faire affaire avec un courtier qui n’est pas dûment inscrit auprès de l’ACVM où il réside • Exemples: 800 000$ de règlement) • Datek Online Brokerage Service (2001) • Americantrade (2001) • TD Waterhouse Investor Services (2001)

23. La fraude • Un exemple d’opportunisme: la firme d’avocat Milberg Weiss Bershad Hynes & Lerach LLP • Liste des actions en cours • Types de situations (proche de la fraude IRL) • Fausse rumeur (BBS, courriel, web, etc…) et fausse représentation • Imposture (voir le site de la SEC) • Manipulation par des conseils de financiers • Non anonyme • Bien organisé (site, sollicitation, ordre, etc..) • Manipulation de marché • Imposture + action (vente notamment) • Peut se faire par le biais d’un spam • « Cybersmear » • Anonyme +Dissémine une fausse information + action • Guide de conduite du TSE • Offres frauduleuses • Vente pyramidale • Fraude off-shore

24. La fraude et criminalité • Loi sur le recyclage des produits sur la criminalité (2000) et son règlement d’application • 3 (f) s’applique au commerce de VM • 4 (1) R: si personne reçoit un montant de + de 10 000$, courtier doit tenir et conserver un relevé d’opération avec l’information suivante: • Nom • Référence du compte • Adresse / profession / entreprise principale • Date et nature de l’opération • Devise • Numéros de compte • Si raison de croire qu’il agit pour autrui, nom du tiers + références • Obligation de conservation (7) • Fiche de spécimen de signature • Demande d’ouverture de compte avec signature • Etc… • Pendant 5 ans • S’assure de l’identité • Sauf exceptions

25. La vente de VM via Internet • Différent de la seule communication • Instruction 47-201CVMQ qui devient un avis • La publicité en ligne est assujettie aux règles traditionnelles (2.6) notamment • Identification des destinataires • Pas possible de faire du « spamming » dans le sens où il faut être capable d’identifier les clients • Mesures de sécurité pour ce faire (2.7(2) 2)) • Protection pour empêcher la reproduction et la transmission secondaire (2.7(2) 3)) • Pdf • CD • Etc..

26. La divulgation d’informations financières sur le site Internet de la compagnie • Instruction générale 51-201 : Lignes directrices en matière de communication de l’information • « Il est essentiel que toutes les personnes qui achètent des titres aient pareillement accès à l’information qui peut influer sur leurs décisions en matière de placement. Les Autorités canadiennes en valeurs mobilières se préoccupent de la communication sélective d’information importante, par les sociétés, à des analystes, à des investisseurs institutionnels, à des courtiers et à d’autres professionnels du marché. » • Information occasionnelle suite à un changement important • Information privilégiée • Attitude proactive • Site Internet ne suffit pas ! • Pratiques exemplaires

27. La divulgation d’informations financières sur le site Internet de la compagnie • Éloge de la documentation • Electronic Communications Disclosure Guidelines • Favoriser les TI mais… • Information accessible, juste et à jour • Pas favoriser l’info favorable • Réagir promptement si erreur • Documenter • Sur le site en même temps que SEDAR (lien hypertexte mais doute sur deep-linking) • Pas de rapports de tierces personnes • Politique d’archivage (EX: 1 an pour les rapports financiers) (EX: dater) • Mettre des exonérations légales • Contrôle de l’information disponible sur le site • Contrôle des communications électroniques • Ne pas participer à des forums • Ne pas répondre par courriel (info sélective)

28. Les règles de conformité • Au départ Enron, WorldCom, etc. • Collusion entreprise / compagnies de comptables • Solutions proposées • Intégrité de l’info. • Intégrité des personnes • SOX (Sarbanes Oxley Act) • Équivalent au Canada • Règlement 52-109 sur l’attestation de l’information présentée dans les documents annuels et intermédiaires des émetteurs • Règlement 52-111 sur les rapports sur le contrôle interne à l’égard de l’information financière

29. Il était une fois…

30. Apocalypse financier • «Plus on s’élève et plus grande sera la chute»

31. Media et «axe du mal»

32. Média • 01 à 07/2002 • 77% des «evening news» (11% en 2001)

33. «Politics, not economics, determines which corporate governance devices tend to be disfavored» • Jonathan Macey • Professeur de droit à Yale

34. «It follows from the insight that regulation like SOX is not so much for the benefit of investors, who will avoid future risk, but for that of reputable sellers who will lose business unless they can persuade buyers that the sharks are gone and it is safe to swim» • Henry N. Butler and Larry E. Ribstein • The Sarbanes Oxley Debacle, 2006.

35. «Shoot first, ask questions later» • Henry N. Butler and Larry E. Ribstein • The Sarbanes Oxley Debacle, 2006.

36. Sarbanes-Oxley Act • Résultat du 25 juillet 2002 • Chambre des représentants : 422 versus 3 • Sénat: 99 versus 0

37. «the most far-reaching reforms of American business practices since the time of Franklin Delano Roosevelt» • G. W. Bush

38. Fondamentaux de SOX • Plus de contrôle interne • Plus de vérification externe • Plus de divulgation • Plus de sanctions criminelles • Plus d’attestations personnelles des dirigeants

39. Section 404: Management Assessment of Internal Controls • « Rules Required. The Commission shall prescribe rules requiring each annual report required by section 13(a) or 15(d) of the Securities Exchange Act of 1934 to contain an internal control report, which shall: • state the responsibility of management for establishing and maintaining an adequate internal control structure and procedures for financial reporting; and • contain an assessment, as of the end of the most recent fiscal year of the issuer, of the effectiveness of the internal control structure and procedures of the issuer for financial reporting ».

40. Attention au 404 • «404 File Not Found » (en français, « fichier non trouvé ») est un code d'erreur dans le protocoleHTTP. Ce code est renvoyé par un serveur HTTP pour indiquer que la ressource demandée (généralement une page Web) n'existe pas. Le premier 4 indique une erreur dans la requête, ici une mauvaise URL, venant d'une page obsolète ou d'une erreur de saisie d'adresse Web de la part du visiteur. Le dernier 4 indique le problème causé par cette erreur : la ressource est introuvable. • Les numéros d'erreur sont définis dans les spécifications du protocole de communication HTTP.» • wikipedia

41. Inflation réglementaire • Final Rule: 33-8238. Management's Reports on Internal Control Over Financial Reporting and Certification of Disclosure in Exchange Act Periodic Reports • Réfèrant à plusieurs «standards» • Référant à des «Reports»

42. Critiques inhérentes • Atteintes à la délégation (favorise l’esprit de dépanneur) • Atteinte à l’innovation (indiquer tous les changements) • Coûts prohibitifs (très différents des estimations de la SEC) même si frise la fantaisie • Conséquences de l’ultra-responsabilisation des dirigeants (plus de suivi – coûts de gestion en hausse) • « Hyper-oxygénation informationnelle » • Prise de pouvoir des «technos»

43. Place de la technologie • Intégrité financière = intégrité technique

44. Critiques globales • Responsabilités des États et non du fédéral • Concurrence des Etats-Unis par des pays plus «laxistes» • Fait fuire les investissements étrangers • Limite le risque • Trop peu flexibles selon la taille des compagnies • Variations cacophoniques selon les pays (parfois illégal)

45. 404 • Délais (31 décembre 2007 – 31 décembre 2008 – )

46. 404 • Appel au «repeal»

47. Une législation si décriée ne peu pas être si manifestement mauvaise

48. Certes… • Les États-Unis toussent, le Canada s’enrhume

49. mais… • Rien ne sert de courir, il faut partir à point

50. Canada • Attentisme déclaré (31/12/2007) • Consultation en cours • Documents en cours - 52-109 - instructions 52-109 - 52-111 - instructions 52-111 - et autres…