Private Equity : Entrepreneuriat, Gouvernance et Création de Valeurs

1. Acteur majeur du capital investissement pour les PME Private Equity : Entrepreneuriat, Gouvernance et Création de Valeurs Université Paris Dauphine Il n’est de richesses que d’hommes Jean Bodin François Massut – Directeur d’investissements CDC Entreprises

2. CALENDRIER 1Lundi 25 février : Introduction 2 Lundi 4 mars : Premiers pas dans l’entrepreneuriat, seed et venture capital 3 Lundi 11 mars : Une classe d’actifs attractive pour les investisseurs institutionnels ?

3. CALENDRIER 4 Lundi 18 mars : Le private equity : un mode de gouvernance efficient et créateur de valeur : le cas des LBO 5 Lundi 25 mars : Capital Investissement et développement durable Examen : 8 questions de cours (10 points) et étude de cas à réaliser à la maison (10 points) ou pour les entrepreneurs, présentation d’un « business model » et d’un premier draft de « business plan » en groupe (élèves Msc 272 ou pas) ou seul, pour éventuellement présentation à l’incubateur de Dauphine (20 points)

4. Introduction Le Private Equity : un Métier d’Entrepreneurs « Dans la vie, il y a deux catégories d’individus : ceux qui regardent le monde tel qu’il est et se demandent pourquoi. Et ceux, qui imaginent le monde tel qui devrait être et qui se disent : pourquoi pas ? » George BERNARD SHAW « Une vision sans action est un rêve, une action sans vision est un cauchemar »   Proverbe japonais « S’il nul ne prenait jamais de risques, Michel-Ange aurait peint les planchers de la chapelle Sixtine » Neil SIMON « Il faut être absolument moderne » Arthur RIMBAUD

5. Plan de Cours du 25 février 2012 • Texte • Rappels préliminaires • Les différentes manières d’investir en private equity • Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du private equity • Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances, impacts économiques et sociétaux

6. Rappels préliminaires Cours du 25 février 2012

7. Qu’est-ce que la Finance ? La Finance ce n’est pas l’argent. La Finance c’est le Temps. La Finance résulte de l’intégration du facteur temps à des opérations économiques à contrepartie monétaire. Rappels préliminaires

8. Exemple d’opération économique à contrepartie monétaire Si on injecte le facteur temps : Rappels préliminaires Flux monétaires Agent A Agent B Flux de biens et services temps t1 Flux monétaires Agent A Agent B Agent B Agent A Flux de biens et services Opération financière temps t1 t2

9. Deux concepts découlent du temps : Les risques sont issus des incertitudes liées au temps qui s’écoule L’intérêt est la rémunération du facteur temps : prix du temps In fine, la Finance est donc engendrée par le Temps. Elle cristallise des Risques et doit en conséquence générer de l’Intérêt. Rappels préliminaires Temps Risque Intérêt Fonction linéaire croissante

10. Définition et Historique Cours du 25 février 2012

11. Une entreprise qui souhaite se développer recourt principalement à deux canaux de financement : Les marchés financiers L’endettement bancaire L’introduction en bourse ne concerne qu’un nombre restreint de grandes et moyennes entreprises remplissant certains critères financiers (chiffre d’affaires minimum, etc.). De même, les conditions à l’endettement bancaire sont également très encadrées, l’entreprise devant prouver son aptitude à rembourser son emprunt : capital et intérêt. Définition

12. Le private equity constitue donc un troisième canal de financement qui s’adapte aux spécificités des PME. Le private equity est une activité d’apports en fonds propres ou quasi fonds propres par des investisseurs de long terme, spécialisés, dans des entreprises non cotées présentant un fort potentiel de croissance. Cette prise de participation au capital peut être majoritaire ou minoritaire. Elle permet de financer le démarrage, la croissance, la transmission, parfois le redressement et la survie des entreprises cibles. Définition

13. L’investisseur en capital est un partenaire proactif. En plus des capitaux nécessaires au développement de la société, l’investisseur apporte des conseils et compétences complémentaires : Un appui stratégique à l’entrepreneur car ce dernier a souvent la « tête dans le guidon ». Une culture du reporting et une exigence dans la gestion des ressources et des actifs afin d’optimiser la gestion de l’entreprise. Une expertise financière diversifiée (ingénierie financière, financements bancaires, gestion de la trésorerie et du BFR, etc.) L’investisseur en capital est à ce titre un compagnon au sens du compagnonnage, c’est-à-dire celui qui « partage le pain » et le chemin avec l’entrepreneur. Définition

14. L’investisseur permet au management d’améliorer son potentiel de création de valeur au profit de ses clients, de ses actionnaires, de ses collaborateurs, dirigeants et salariés et de toutes ses parties prenantes. Il partage donc les risques avec l’entrepreneur et espère réaliser une plus-value conséquente à la date de revente de sa participation qui s’effectue en général après 4 à 7 ans de détention. Définition

15. Ces investisseurs spécialisés, dénommés GPs (general partners), sont des intermédiaires essentiels au financement des entreprises non cotées car ils permettent la rencontre entre : Des agents à déficit de financement : les entrepreneurs à la recherche de fonds propres, et Des agents à capacité de financement : des investisseurs institutionnels dénommés LPs (limited partners) désireux de diversifier leurs placements au sein d'une classe d'actif performante. Définition

16. L’inventeur du capital risque : le français George Doriot Création en 1946 de la première société de capital risque : American Research & Development (ARD), avec des fonds privés : MIT et John Hancock Mutual Insurance Co. Son apport visionnaire tient à la nature de son projet, qui diffère radicalement de celui des fonds d’investissement traditionnels : Création d'entreprises entièrement nouvelles bâties autour d'un projet fortement innovant et regroupant des compétences et talents issus des mondes industriel et universitaire Historique

17. American Research & Development (ARD) a investi dans une centaine de participations. Seules deux d'entre elles fournirent la grande majorité des gains : Digital Equipement Co. fondée en 1957 avec 70 000 dollars de fonds de capital-risque et fusionnée à Compaq en 1997 et High Voltage Engineering. Doriot a mis en valeur trois grands préceptes à respecter dans tout investissement dans le capital-risque. Historique

18. Investir avec beaucoup de prudence et - malgré tout - ne s'attendre qu'à un très petit nombre de succès. De ce fait, disposer d'un portefeuille diversifié et important. Se préparer à passer beaucoup de temps et à consacrer des ressources financières,humaines et techniques importantes à la gestion et au suivi de son portefeuille durant le temps de détention. Cela signifie, notamment, donner de nombreux conseils stratégiques aux dirigeants des sociétés dans lesquelles on a investi. Savoir sortir les entreprises du portefeuille lorsqu'elles sont mûres et investir l'argent dans de nouvelles participations innovantes. Historique

19. Le concept d’innovation est souvent mal défini et est souvent galvaudé. Nous retiendrons pour ce cours les deux définitions ci-dessous : La première est celle retenue par l’OCDE dans son manuel d’OSLO : « On entend par innovation technologique de produit la mise au point/commercialisation d’un produit plus performant dans le but de fournir au consommateur des services objectivement nouveaux ou améliorés. Par innovation technologique de procédé, on entend la mise au point/adoption de méthodes de production ou de distribution nouvelles ou notablement améliorées. Elle peut faire intervenir des changements affectant – séparément ou simultanément – les matériels, les ressources humaines ou les méthodes de travail ». La seconde a été proposée en France en 2008 par le livre blanc « 10 propositions pour favoriser l'innovation en France » du réseau Retis : « L'innovation, c'est la création d'un avantage concurrentiel par : un nouveau produit ou service, une nouvelle organisation ou un nouveau procédé, quelle que soit sa nature : incrémentale, radicale ou de rupture. » Rappel définition innovation

20. Exemples de sociétés acquises par des GPs

21. Les différentes manières d’investir en private equity Cours du 25 février 2012

22. Les trois canaux d’investissement en private equity : Les différentes manières d’investir en private equity Investisseurs institutionnels (LPs) Investissement direct interne Investissement indirect interne Investissement indirect externe Fonds de fonds (GPs) Sociétés de gestion Fonds (GPs) Fonds (GPs) Entreprises non cotées Source : Auteur

23. L’investisseur institutionnel choisira en général l’une des trois approches, ou en combinera plusieurs selon : son degré d’expertise du métier le couple rendement/risque recherché les moyens humains, financiers et techniques consacrés au private equity Les différentes manières d’investir en private equity

24. L’investissement direct dans les entreprises non cotées nécessitent une expertise afin d’ : évaluer les managers de l’entreprise cible analyser en détails l’environnement économique, social et environnemental de l’entreprise effectuer des due diligence légales, comptables, sociales, environnementales et financières de l’entreprise S’impliquer diligemment dans la stratégie et la croissance de l’entreprise pour plusieurs années (4 à 5 ans minimum) Ce type d’investissements nécessite de disposer de ressources internes importantes. Les différentes manières d’investir en private equity

25. L’investissement indirectvia la sélection de fonds gérés par les GPs nécessitent une expertise afin de : Sélectionner les meilleures équipes de gestion par segment et/ou par géographie et par secteur (cours du 21 janvier) Ce type d’investissement permet de diversifier géographiquement, par segment et par secteur le portefeuille de l’investisseur. A contrario, l’investisseur payera des frais de gestion au GP. Son risque étant plus limité que l’investissement direct, son espérance de gain attendu sera, toute chose égale par ailleurs, moins importante. L’investisseur institutionnel pourra aussi faire appel aux services d’un conseil extérieur pour l’aider à sélectionner les fonds (couramment appelé gate-keeper). Les différentes manières d’investir en private equity

26. L’investissement indirectvia la sélection de fonds de fonds est une: Première approche pour des investisseurs institutionnels non confirmés dans le private equity ou qui ont peu de moyens humains et financiers à consacrer à cette classe d’actifs Cette délégation permet une forte diversification géographique, par segment et par secteur. A contrario, l’investisseurpayera une double strate de frais de gestion au GP (frais de gestion des fonds payés par le fonds de fonds qui refacturera au LP en plus de ses propres frais) qui diminuera in fine sa performance. Les différentes manières d’investir en private equity

27. Les flux monétaires entre les trois acteurs du private equity : Les différentes manières d’investir en private equity Investisseurs institutionnels et privés (LPs) Versements de fonds (pour investissements et frais de gestion) Remboursement des fonds (dont plus-values) Sociétés de gestion (GPs) Investissements Dividendes/Intérêts/ Vente de la participation (remboursement du capital et plus-values) Entreprise 1 Entreprise 2 Entreprise 3 Source : Auteur

28. Quand un investisseur ou GP investit directement dans les entreprises non cotées, sa période de détention varie, en moyenne entre 4 et 7ans. L’investisseur institutionnel qui sélectionne un fonds ou fonds de fonds, investit pour une période de 10 à 12 ans (durée de vie du fonds). C’est donc a priori un investissement illiquide. La vie du fonds est rythmée comme ceci : Les 5 premières années, définie comme la période d’investissements du GP, l’investisseur va être appelé au fur et à mesure du besoin du fonds. Les 5 à 7 dernières années de la vie du fonds, le GP gère ses participations afin de les revendre au meilleur prix. Les différentes manières d’investir en private equity

29. Les différentes manières d’investir en private equity • Le phénomène de la courbe en J pour les investisseurs institutionnels lorsqu’ils investissent via des fonds ou fonds de fonds : Source : Auteur

30. Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du PE Cours du 25 février 2012

31. Les entreprises se comportent donc comme des être vivants (R. Vernon) et ont un cycle de vie en cinq phases : conception,naissance, croissance, maturité et déclin. Conception = Love Money Après avoir défini son projet d’entreprise, l’entrepreneur et ses éventuels associés recherchent auprès de leurs amis et de leurs famille des subsides afin de les aider à concrétiser et à lancer leur produit et/ou service (cf. : le film the Social Network ) Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du PE

32. Naissance = Capital Risque (Venture Capital) Les business angels et capitaux-risqueurs investissent dans de jeunes entreprises en cours création dont les concepteurs ont une idée, un produit innovant qui présente un fort contenu technologique et/ou intellectuel (IT, biotechnologie, écotechnologies). Selon la maturité du projet à financer, le Capital Risque se subdivise comme suit : L’amorçage (seed stage) finance le stade de la recherche avant la création de la société la Création (early stage) finance la création de l'entreprise et le tout début de son activité - la Post-Création (late stage) intervient lorsque l'entreprise a déjà achevé le développement d'un produit et a besoin de capitaux pour en démarrer la fabrication et la commercialisation. Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du PE

33. Croissance = Capital Développement (Growth Capital) : Investissement en fonds propres ou quasi-fonds propres, en général minoritaire, destiné à financer le développement d'une entreprise ou le rachat de positions d'actionnaires. L'entreprise cible est une société établie sur ses marchés, profitable et présentant des perspectives de croissance importantes. Cette opération vise à accompagner le dirigeant de l’entreprise dans sa stratégie de développement (croissance interne et/ou externe) avec un objectif de création de valeur et de liquidité à moyen terme. Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du PE

34. Maturité = Capital Transmission (Leveraged Buyout ou LBO) : Acquisition d'une entreprise mature par des investisseurs en capital, associés aux dirigeants de l'entreprise achetée, dans le cadre d'un montage financier comportant une proportion plus ou moins importante de dettes. Les investisseurs financiers sont majoritaires au capital de la société. L’objectif du cédant (le dirigeant) est de pouvoir monétiser sa participation dans l’entreprise. Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du PE

35. Déclin = Capital Retournement (Turnaround) : Financement en fonds propres d'entreprises ayant eu des difficultés (généralement en cessation de paiement) et pour lesquelles des mesures stratégiques, opérationnelles sont mises en œuvre afin de permettre le retour aux bénéfices. A chaque stade de la vie de l’entreprise interviennent des fonds spécialisés avec des équipes bénéficiant d’expertises financières, stratégiques et opérationnelles. Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du PE

36. Cycle de vie de l’entreprise et les différents segments du PE • Cycle de vie de l’entreprise et private equity : un partenariat de long terme (du berceau à la tombe) Chiffre d’affaires Capital transmission • - IPO • Cession industrielle • Cession à un autre fonds • Cession au management Capital développement Capital risque Capital retournement Capital amorçage Entreprise en difficultés Consolidation / Transmission Sorties Temps Innovations Croissance R&D Source : Auteur

37. Le marché du PE : levées de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux Cours du 25 février 2012

38. L’industrie du private equity s’est développée dans les régionsdisposant d’un cadre social, culturel, économique et juridique qui encourage la prise de risque et favorise l’entrepreneuriat. Les principaux marchés du Private Equity sont : Les Etats-Unis : La nation précurseur dans le capital risque (Doriot) Une culture financière d’entrepreneurs Un Etat facilitant la création d’entrerprises La nation leader dans les nouvelles technologies (Silicon Valley) Le plus grand marché du private equity avec beaucoup d’équipes expérimentées avec de longs historiques de performance (track records) Un marché diversifié par industries, par segments et taille des transactions Un environnement fiscal propice à l’investissement dans le non coté Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux

39. L’Europe : Un environnment économique favorable à la création et au développement des PME (pays nordiques, Allemagne, etc.). Un marché où de nombreux entrepreneurs sont âgés (papy-boom) et veulent vendre leurs entreprises Une spécialisation accrue des grands groupes qui souhaitent se concentrer sur leur core-business et donc vendre certaines de leurs filiales Une forte implication du secteur public pour la recherche fondamentale et appliquée dans les nouvelles technologies, notamment biotechnologies et écotechnologies. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux

40. L’Asie : La région avec la plus forte croissance économique Une consolidation des différentes industries et secteurs d’activité Un fort potentiel d’apport d’améliorations opérationnelles et de gouvernance aux entreprises Le développement d’une classe moyenne Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux

41. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Répartition géographique du Private Equity en 2011 : • Les USA sont la destination privilégiée des investisseurs… • Suivis de L’Europe mais leurs parts diminuent au profit de • L’Asie-Pacifique et des marchés émergents (Brésil, Afrique du Sud, Moyen-Orient...) Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)

42. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Répartition géographique du Private Equity européen en 2011 : • Le Royaume Uni suivi de la France, de l’Allemagne et des pays Nordiques (85% du PE européen) Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)

43. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Poids des investissements du Private Equity européen en 2011 dans le PIB : • Forte hétérogénéité par pays (culture, tissu industriel et financier, etc.) Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)

44. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Répartition du Private Equity européen en 2011 par segment : • Une prépondérance des opérations du buyout (en valeur, idem aux USA, en Asie les opérations de capital développement sont majoritaires) Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)

45. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Répartition du Private Equity européen en 2011 par secteur en venture et cap dev/buyout: Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)

46. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Focus France : le second marché européen du capital investissement après le Royaume-Uni • Nombre de sociétés financées par le capital investissement français : • En 2011, 9,8 Md€ ont été investis dans ces 1694 PME Sources : AFIC et CDC entreprises

47. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Focus France : Qui financent les GPs français (Personnes Physiques fortunées/Family offices, secteur public et les fonds de fonds principalement, les banquiers et assureurs sont impactés par Bâle III et Solvency II) Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)

48. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Post-crise crédit et de la dette souveraine: des levées de fonds de plus en plus difficiles et de plus en plus longue pour les GPs : • Flight to Quality des investisseurs institutionnels vers les équipes les plus expérimentées • Effet dénominateur • Dry Powder des fonds levés entre 2006 et 2008 Sources : Auteur (données retraitées de Preqin, Coller, Probitas, Baromètre Candover, EVCA, NVCA, S&P, et Thomson Venture Economics)

49. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Les 10 GPs les plus importants en termes de levées de fonds (5 dernières années) :

50. Le marché du private equity : levée de fonds, investissements, sorties, performances et impacts économiques et sociétaux • Focus sur le marché français : Levées de fonds en 2011