Lorenzo Benatti Parma, 25 novembre 2011

1. Lorenzo Benatti Parma, 25 novembre 2011 Consob e borsa

2. Consob • Persona giuridica di diritto pubblico. • Ha sede a Roma e sede secondaria a Milano. • La Consob e le altre autorità di vigilanza (Banca d’Italia, ISVAP, ecc.) collaborano tra loro e si scambiano informazioni. • La Consob non è solo l’organo di controllo della borsa e delle società quotate, ma è l’organo di controllo dell’intero mercato mobiliare, dei soggetti che sullo stesso operano e di ogni operazione di sollecitazione del pubblico risparmio.

3. Ammissione alla quotazione (1) • La disciplina dell’ammissione alla quotazione, della sospensione e revoca della stessa sono attribuite alla società di gestione del mercato attraverso proprio regolamento, il principale (MTA) è gestito da Borsa Italiana spa, sotto la vigilanza della Consob. La Consob autorizza l’esercizio dei mercati regolamentati. • L’ammissione avviene su domanda della società. Non è consentita l’ammissione d’ufficio, né esistono casi di ammissione di diritto. • La società di gestione della borsa delibera entro due mesi dalla presentazione della domanda.

4. Ammissione alla quotazione (2) • Salvo poche eccezioni, la decisione di ammissione può essere eseguita solo dopo cinque giorni, temine entro il quale la Consob può vietare l’operazione. • L’inizio delle negoziazioni deve essere preceduto da dalla pubblicazione di un prospetto di quotazione. • Con l’ammissione la società diviene soggetta al controllo della Consob.

5. Sospensione-esclusione quotazione • La sospensione viene disposta se non è temporaneamente garantita la regolarità del mercato o se lo richiede la tutela degli investitori. La sospensione può durare al massimo diciotto mesi, oltre i quali si ha l’esclusione. • L’esclusione può essere adottato in caso di prolungata carenza delle negoziazioni o quando non sia possibile mantenere un mercato normale o regolare. • La sospensione o l’esclusione sono deliberate dalla società di gestione. La Consob entro cinque giorni può vietare l’esclusione o revocare la sospensione. • Con l’esclusione cessa la soggezione alla vigilanza della Consob.

6. Esclusione quotazione • L’esclusione dalla quotazione può essere richiesta dalla società stessa con delibera dell’assemblea straordinaria: • se ottiene l’ammissione in un altro mercato regolamentato, se sia garantita un’equivalente tutela degli investitori; • in assenza la delibera comporta il diritto di recesso dei soci assenti o dissenzienti.

7. Obblighi informativi (1) • Sono sottoposti ad obblighi informativi nei confronti del pubblico (114-118 tuf): • gli emittenti strumenti finanziari (non solo azioni) quotati ed i soggetti che li controllano, • gli emittenti strumenti finanziari non quotati, ma diffusi fra il pubblico in misura rilevante, • gli emittente strumenti negoziati in un sistema multilaterale di negoziazione (sistemi di scambio di strumenti finanziari informatizzati diversi dai mercati regolamentati) avente le caratteristiche fissate dalla Consob.

8. Obblighi informativi (2) • I soggetti obbligati devono comunicare al pubblico le informazioni privilegiate che li riguardano e che riguardano le controllate. • La Consob può richiedere, anche in via generale, che siano pubblici notizie e documenti necessari per l’informazione del pubblico. Tale potere può essere esercitato anche nei confronti degli organi di amministrazione e controllo, dei dirigenti, dei soggetti titolari di partecipazioni rilevanti e dei partecipanti ai patti parasociali delle società obbligate. Utilizzando tale potere la Consob ha prescritto: • specifici obblighi di informazione preventiva nei confronti del pubblico per molte operazioni straordinarie (acquisto e cessione di pacchetti azionari, acquisto e vendita azioni proprie, fusioni e scissioni, riduzioni capitale per perdite, modifiche atto costitutivo, emissione obbligazioni); • che siano messi a disposizione del pubblico i bilanci d’esercizio e le relazioni semestrali e trimestrali degli amministratori.

9. Obblighi informativi (3) • La Consob regola i modi in cui possono essere comunicate al pubblico ricerche, valutazioni e altre informazioni che propongono o raccomandano strategie di investimento in strumenti finanziari quotati. • Le società quotate devono redigere in ogni esercizio una relazione sul governo societario e gli assetti proprietari.

10. Obblighi informativi (4) • Le informazioni di cui è prescritta la pubblicazione devono essere depositate presso la Consob e la società di gestione del mercato. • La Consob stabilisce le modalità ed i termini per la diffusione al pubblico de per l’archiviazione delle informazioni. • Alla Consob sono attribuiti ampi poteri di indagine e di intervento al fine di vigilare sulla correttezza dell’informazione fornita al pubblico.

11. Lorenzo Benatti lorenzo.benatti@unipr.it Consob e borsa

12. Partecipazionie gruppi Lorenzo Benatti 25 novembre 2011

13. Partecipazioni in altre imprese • L’acquisto di partecipazioni in imprese diverse è liberamente consentito a condizione che per la misura e per l’oggetto della partecipazione non risulti sostanzialmente modificato l’oggetto sociale determinato dallo statuto (art. 2361, 1° c.). Difficile stabilire quando una partecipazione per la misura e per l’oggetto della partecipazione non risulti sostanzialmente modificato l’oggetto sociale. • La partecipazione può riguardare anche imprese comportanti una responsabilità illimitata per le obbligazioni delle medesime (art. 2361, 2° c.). In tal caso la partecipazione deve essere deliberata dall’assemblea. Si pone il problema dell’amministrazione della società di persone.

14. Partecipazioni rilevanti L’ordinamento prende in considerazione solo alcuni casi particolari di assunzione di partecipazioni: società controllate e collegate, cui si collega la tematica dei gruppi di imprese, azioni proprie, partecipazioni reciproche, altre ipotesi di partecipazioni rilevanti, in particolare le partecipazioni in società con azioni quotate.

15. Lorenzo Benatti Parma, 25 novembre 2011 Società controllate e collegate

16. Definizione di controllo • Mancanza di una definizione normativa unitaria, ma tutte si possono riassumere nel concetto seguente: «è controllata la società che si trova sotto l’influenza dominante di altra società, che è perciò in grado di indirizzarne l’attività nel senso da essa voluto» (Campobasso, p. 292)

17. Art. 2359 c.c. • Sono considerate società controllate (1° c.): • le società in cui un'altra società dispone della maggioranza dei voti esercitabili nell'assemblea ordinaria; • le società in cui un'altra società dispone di voti sufficienti per esercitare un'influenza dominante nell'assemblea ordinaria; • le società che sono sotto influenza dominante di un'altra società in virtù di particolari vincoli contrattuali con essa (no contratto di dominazione). • Ai fini dell'applicazione dei numeri 1) e 2) si computano anche i voti spettanti a società controllate, a società fiduciarie e a persona interposta: non si computano i voti spettanti per conto di terzi (2° c.).

18. Controllo e sindacati azionari • Quando il controllo è esercitato da un sindacato azionario, la qualità di controllante viene riconosciuta solo all’azionista che una posizione dominante nel sindacato (art. 93, 1° c., lett. B), tuf).

19. Società collegate • Sono considerate collegate le società sulle quali un'altra società esercita un'influenza notevole. L'influenza si presume quando nell'assemblea ordinaria può essere esercitato almeno un quinto dei voti ovvero un decimo se la società ha azioni quotate in mercati regolamentati (art. 2459, 3° c.).

20. Controllo e gruppo • L’esistenza del controllo non basta per poter affermare che si è in presenza di un gruppo (lo si può solo presumere), occorrendo anche l’esercizio dell’attività di direzione e coordinamento di società.

21. Partecipazione della controllata nella controllante • Alla sottoscrizione e all’acquisto di azioni della controllante da parte della controllata si applica la disciplina della sottoscrizione e dell’acquisto della azioni proprie. • La controllata non può esercitare il diritto di voto nell’assemblea della controllante.

22. Altri obblighi derivanti dal rapporto di controllo • I membri degli organi amministrativi e di controllo ed i dipendenti dalla controllata non possono rappresentare i soci nell’assemblea della controllante. • Non possono essere eletti sindaci della controllante coloro che sono legati alle società controllate. • In sede di redazione del bilancio d’esercizio sono previsti specifici obblighi contabili che mirano ad evidenziare i reciproci rapporti di partecipazione. Copia integrale dell’ultimo bilancio delle società controllate ed il riepilogo dei dati essenziali dell’ultimo bilancio delle collegate devono essere allegati al bilancio d’esercizio. • E’ poi richiesto, in presenza di determinate dimensioni la redazione del bilancio consolidato.

23. Bilancio consolidato (1) • Rappresenta la situazione patrimoniale, finanziaria ed economica del gruppo considerato nella sua unità, sulla base dei bilanci di esercizio delle singole società del gruppo opportunamente rettificati. • Disciplinato dal D. Lgs. 9-4-1992 n. 127. • Il bilancio consolidato deve essere redatto dalle società di capitali che controllanoaltre imprese. Si adotta una definizione di controllo pressoché coincidente con quella dettata dall’art. 2359. Sono esonerati i gruppi di minori dimensioni, se nessuna società inclusa nell’area di consolidamento è quotata. Deve essere redatto solo dalla società che è al vertice del gruppo. Sono esonerati le sub-holding.

24. Bilancio consolidato (2) • Redatto dagli amministratori della consolidante, solitamente in occasione della redazione del bilancio d’esercizio di qeust’ultima. Le società consolidate che abbiano un esercizio che si chiude in una data non coincidente con quella del consolidato devono redigere un bilancio infrannuale riferito alla data del bilancio annuale consolidato. • La struttura è la stessa del bilancio d’esercizio.

25. Bilancio consolidato (3) • Riprende gli elementi dell’attivo e del passivo delle società consolidate, eliminando alcune voci: • partecipazione della controllante nelle consolidate e la corrispondente frazione del patrimonio netto di queste ultime; • crediti e debiti fra le imprese incluse nel consolidamento; • proventi ed oneri relativi ad operazioni effettate tra le imprese incluse nel consolidamento; • utili e perdite conseguenti ad operazioni effettate tra le imprese incluse nel consolidamento.

26. Bilancio consolidato (4) • Il consolidato è sottoposto agli stessi controlli cui è sottoposto il bilancio d’esercizio della consolidante ed alle stesse forme di pubblicità (art. 41 e 42 D.Lgs. 127/91). • A differenza del bilancio d’esercizio, quello consolidato non è soggetto all’approvazione dell’assemblea della consolidante. Nelle società che adottano il tradizionale ed il monistico resta perciò un atto esclusivamente degli amministratori. Nel dualistico il consolidato è approvato dal consiglio di sorveglianza.

27. Lorenzo Benatti Parma, 25 novembre 2011 Azioni proprie

28. Operazioni sulle proprie azioni • Si tratta di operazioni insidiose: • rischio di annacquamento del capitale, • rischio di distorsione degli equilibri di potere. • Tipi di operazioni: • sottoscrizione (vietata, art. 2357-quater, salvo il caso di esercizio dell’opzione spettante ad azioni proprie possedute); • acquisto (possibile entro certi limiti, art. 2357 ss); • altre operazioni (v. art. 2358).

29. Sottoscrizione in violazione vincoli La sottoscrizione viene riqualificata e viene considerata effettuata dai soci fondatori (nella costituzione), dagli amministratori (nell’aumento di capitale), da coloro che hanno sottoscritto in nome proprio e per conto della società (sottoscrizione indiretta).

30. Acquisto di proprie azioni • acquisto solo con utili distribuibili o riserve disponibili, • acquisto solo di azioni interamente liberate; • necessità autorizzazione assemblea che deve fissare modalità, ammontare acquisto e durata autorizzazione; trattasi di autorizzazione, l’operazione è comunque di competenza degli amministratori in quanto tipicamente gestoria; • per le società che fanno ricorso al mercato del capitale di rischio, il valore nominale delle azioni non può eccedere 1/5 del Capitale sociale, tenendo conto anche delle azioni possedute da società controllate; • per le società quotate, l’acquisto deva avvenire nel rispetto delle disposizioni determinate dalla Consob allo scopo di garantire la parità di trattamento tra gli azionisti (art. 132 tuf).

31. Acquisti in violazione vincoli • Le azioni devono essere vendute entro un anno, • in mancanza devono essere annullate con riduzione del capitale sociale. • La disciplina si applica anche agli acquisti indiretti (da parte di terzi in nome proprio ma per conto della società). • Sono previste sanzioni penali a carico degli amministratori (art. 2628, 1° c., e art. 172 tuf).

32. Riduzione capitale La riduzione effettiva del capitale sociale, in presenza di azioni proprie, deve essere effettuata con modalità tali che le azioni proprie eventualmente possedute dopo la riduzione non eccedano la decima parte del capitale sociale (art. 2445, 2° c.)

33. Casi particolari (art. 2357-bis) • Acquisto in esecuzione ad una delibera di riduzione del capitale con annullamento delle azioni. Nessun limite (si dovrà rispettare quanto disposto dall’art. 2445). • Acquisizione in seguito ad eventi particolari • azioni ricevute a titolo gratuito, purché interamente liberate; • successione, fusione o scissione; • esecuzione forzata; • Acquisto finalizzato al rimborso di socio recedente, quando non è stata possibile la collocazione tra i soci o sul mercato. In questi casi non è necessaria l’autorizzazione dell’assemblea. Nei casi di acquisizione a titolo gratuito non si pone il problema che l’acquisto avvenga con utili o riserve disponibili. Se, nelle società che fanno ricorso al mercato del capitale di rischio, si supera il limite di 1/5 del capitale, il termine per la vendita è di tre anni.

34. Disciplina delle proprie azioni • Diritto di voto è sospeso. • Diritto agli utili e diritto di opzione sono ripartiti in proporzione alle altre azioni, ma l’assemblea può autorizzare l’esercizio del diritto d’opzione in relazione alle azioni proprie in portafoglio. Oltre alla specifica autorizzazione assembleare occorre che siano rispettate le condizioni poste in generale per l’acquisto delle azioni proprie (la società dovrà immediatamente liberare per intero le azioni con utili distribuibili o riserve disponibili. • Sarà iscritta in bilancio una riserva indisponibile di importo pari a quello con il quale le azioni proprie sono iscritte all’attivo.

35. Vendita delle proprie azioni • Deve essere autorizzata dall’assemblea che ne fissa le modalità (art. 2357-ter); • L’autorizzazione all’acquisto può già prevedere anche quella alla vendita.

36. Altre operazioni sulle proprie azioni (art. 2358) Le seguenti operazioni: concessione da parte della società, di prestiti per l’acquisto o la sottoscrizione delle azioni proprie; concessione, da parte della società di garanzie per l’acquisto e la sottoscrizione delle proprie azioni; sono consentite se: sono autorizzate dall’assemblea, alla quale gli amministratori devono presentare una relazione in cui illustrano quale interesse giustifichi l’operazione. Il verbale assembleare va depositato nel Registro delle imprese. avvengono a condizioni di mercato, l’importo complessivo dell’assistenza finanziaria concessa dalla società a terzi, sommato a quello impiegato per l’acquisto di azioni proprie, non può eccedere complessivamente gli utili distribuibili e le riserve disponibili. L’accettazione, da parte della società, di azioni proprie in garanzia è sempre vietata.

37. Quote proprie in s.r.l. • In nessun caso la società può acquistare o accettare in garanzia partecipazioni proprie, ovvero accordare prestiti o fornire garanzia per il loro acquisto o la loro sottoscrizione (2474).

38. Lorenzo Benatti Parma, 30 novembre 2011 Partecipazioni reciproche

39. Sottoscrizioni reciproche • Si ripropongono i rischi insiti nella sottoscrizione o acquisto di proprie azioni. • Art. 2360: «è vietato alle società di costituire o di aumentare il capitale mediante sottoscrizione reciproca di azioni, anche per tramite di società fiduciaria o per interposta persona». Il divieto non ha eccezioni e la sanzione per la sua violazione è la nullità di entrambe le sottoscrizioni. L’unica eccezione è quella per il caso di esercizio del diritto d’opzione derivante da partecipazioni possedute, come per azioni proprie (2359-V).

40. Acquisti reciproci • In mancanza di controllo sono liberi nelle società non quotate. • Acquisto di azioni della controllante da parte della controllata: si estende la disciplina dell’acquisto di azioni proprie (art. 2359-bis e ss.). L’acquisto deve essere approvato con delibera dell’assemblea della società controllata. • Altri acquisti reciproci che coinvolgano società quotate non possono eccedere determinate percentuali (art. 121 TUF).

41. Acquisti reciproci nelle quotate Se entrambe le società sono quotate, l’incrocio non può superare il 2% del capitale con diritto di voto. Con un accordo preventivamente autorizzato dalle assemblee ordinarie delle due società il limite può essere elevato al 5%. Se una delle società è quotata e l’altra non lo è, la società quotata può arrivare al 10% del capitale con diritto di voto della non quotata, la quale non può superare invece il 2% del capitale con diritto di voto della quotata. Quando la partecipazione incrociata eccede da entrambi i lati le percentuali massime consentite, al società che ha superato il limite successivamente: non può esercitare il diritto di voto per le azioni o quote possedute in eccedenza alla percentuale consentita; deve alienare la partecipazione eccedente il limite entro dodici mesi dalla data di superamento del limite; in caso di mancata alienazione la sospensione del diritto di voto si estende all’intera partecipazione; In caso di esercizio del diritto di voto in violazioni delle disposizioni citate, la deliberazione è annullabile e la legittimazione ad impugnarla spetta anche alla Consob in 180 gg.

42. Lorenzo Benatti Parma, 30 novembre 2011 Partecipazioni rilevanti nelle società quotate

43. Obblighi comunicazione (1) Alla Consob ed alla società partecipata (art. 119 Tuf): tutti coloro (anche persone fisiche o enti) che partecipano in una società con azioni quotate in misura superiore al 2% del capitale di questa; le società con azioni quotate che partecipano in società con azioni non quotate o in s.r.l. in misura superiore al 10% del capitale di queste. Regolamento Consob prevede quando vanno comunicate le variazioni della partecipazioni. Il computo va effettuato considerando la titolarità del diritto di voto. Sanzione: pecuniarie (art. 193 Tuf); sospensione diritto di voto inerente le azioni per le quali non è stata effettuata la comunicazione; nel caso la società ammetta il socio al voto, la deliberazione è impugnabile ai sensi dell’art. 2377 c.c. (legittimata anche la Consob), qualora il voto sia stato determinante.

44. Obblighi comunicazione (2) Analoghi obblighi di comunicazione sono previsti per: società bancarie, sim, sgr, sicav, società di assicurazione. Società non quotate in generale: pubblicazione annuale mediante iscrizione del registro delle imprese dell’elenco di tutti i soci alla data di approvazione del bilancio, con l’indicazione del numero di azioni possedute.

45. O.p.a./s. (offerta pubblico di acquisto o scambio) (1) Proposta di denaro (opa) o di titoli (ops) o di entrambi (opa mista) irrevocabile rivolta a parità di condizioni a tutti i titolari di prodotti finanziari che formano oggetto dell’offerta (103 tuf). L’offerta può essere aumentata o modificata durante la pendenza dell’operazione, ma non può essere ridotto il quantitativo richiesto. La durata, da 15 a 25 giorni, dell’offerta è concordata con la società di gestione del mercato. L’offerta si svolge sotto la vigilanza della Consob (art. 103 tuf), che può sospendere dichiarare decaduta l’offerta in caso di violazione della disciplina.

46. O.p.a./s. (offerta pubblico di acquisto o scambio) (2) I soggetti che intendono lanciare l’offerta devono comunicarlo alla Consob e renderne pubblica la notizia; per promuovere l’offerta è necessario presentare alla Consob il documento di offerta destinato alla pubblicazione. I detentori dei titoli interessati aderiscono all’offerta; le adesioni sono irrevocabili. L’adozione di tecniche difensive è consentita solo previa autorizzazione dell’assemblea (c.d. passivity rule), ma lo statuto può derogare in tutto o in parte tale divieto. Il divieto decorre dal momento della comunicazione alla Consob. L’autorizzazione può essere concessa dall’assemblea ordinaria o straordinaria a seconda del tipo di operazione.

47. O.p.a./s. (offerta pubblico di acquisto o scambio) (3) Una tecnica difensiva è costituita dal lancio di offerta concorrente. Chi ha lanciato l’offerta originaria può rilanciare (prezzo più alto e/o quantità maggiore). La disciplina dell’offerta concorrente e del rilancio sono demandati alla Consob. Non c’è limite al numero dei rialzi. Dopo il lancio di un’offerta concorrente o di un rilancio, le adesioni alle altre offerte sono revocabili. Gli azionisti che intendono aderire ad un’opa totalitaria (obbligatoria o volontaria) o ad un’opa parziale diretta a conseguire almeno il 60% possono liberamente recedere senza preavviso da sindacati di voto e/o di blocco.

48. O.p.a./s. (offerta pubblico di acquisto o scambio) (4) Salvo che si tratti di offerta totalitaria obbligatoria, il documento d’offerta deve specificare il quantitativo minimo che deve essere raggiunto affinché l’offerta diventi irrevocabile. Se le adesioni superano il quantitativo richiesto, il documento di offerta dovrà specificare se si procederà ad una riduzione proporzionale o se l’offerente si riserva la facoltà di acquistare ugualmente tutti i titoli.

49. O.p.a. volontaria e obbligatoria Può essere volontaria od obbligatoria. E’ disciplinata dal Tuf. E’ obbligatoria quando si ha il trasferimento di una partecipazione di controllo di una società quotata. Si tratta dell’unica procedura che consente di tutelare gli azionisti di minoranza in caso di cambiamento del gruppo di controllo poiché consente loro di disinvestire beneficiando del premio di controllo. Tale tutela va però contemperata con l’esigenza di evitare che l’accresciuto impegno finanziario per l’acquirente ostacoli il ricambio del gruppo di controllo della società quotata.

50. Opa obbligatoria (successiva-106 tuf) E’ tenuto a proporla chiunque in seguito ad acquisti, venga a detenere, direttamente o indirettamente, una partecipazione superiore al 30% dei titoli con diritto di voto nelle deliberazioni assembleari riguardanti nomina o revoca degli amministratori o del consiglio di sorveglianza (attenzione acquisiti di concerto). L’opa deve essere promossa entro 20 giorni e deve avere ad oggetto l’acquisto della totalità dei titoli quotati in circolazione. Il prezzo minino che deve essere offerto è quello pagato dall’offerente nei dodici mesi anteriori l’opa per acquistare titoli della medesima categoria. Il corrispettivo può consistere in tutto (offerte di scambio) o in parte (offerte miste) da titoli.