Valuación de empresas . Metodos.Tasa de descuento.Valor terminal

1. Valuación de empresas.Metodos.Tasa de descuento.Valor terminal Cr. Luis Dubiski Partner Corporate Finance Abril 2005

2. Valuaciones

3. Metodologías de Valuación más utilizadas Cost Approach Market Approach Income Approach

4. Cost Approach Llega al valor del patrimonio a través de la valuación de cada activo fijo, financiero e intangible identificado en la compañía, neteados contra el valor estimado de todo pasivo existente o potencial. Utilización: • Liquidación • Non on-going valuation

5. Market Approach Se estima el valor de una empresa a través de valores de empresas comparables relacionándolas a través de alguna variable. Metodologías utilizadas: • Compañías comparables • Transacciones similares

6. Income Approach – Flujo de fondos descontados El Valor del Patrimonio es igual al Valor de las Operaciones menos el Valor de mercado de la Deuda. Valor de las Operaciones Valor de la deuda Valor del Patrimonio

7. Flujo de fondos descontados - Pilares del Valor Cash Flow Cuantificando los flujos verdaderamente disponibles Tasa de Costo de Oportunidad del Capital Teniendo en cuenta el riesgo implícito de la inversión Capital Invertido Considerando la inversión total requerida para obtener los flujos Perspectivas Futuras Focalizando en el largo plazo

8. Tasa WACC Valor Terminal Performance histórica Performance Futura Cash Flows Proyectados Flujo de fondos descontados • Se basa en el cálculo del valor presente de los flujos de fondos generados por los negocios de las compañías. Los pasos comprendidos por la metodología son: • Análisis de la Performance Histórica • Proyección de la Performance Futura de los negocios de la compañía • Determinación de los flujos de fondos • Proyección de Estados contables (Balance General y EERR) • Estimación del Valor Terminal • Cálculo de la Tasa de Costo del Capital (WACC) • Cálculo del valor de la deuda • Cálculo del valor e interpretación de los resultados

9. Cálculo del Free Cash Flow Ventas Netas - Costo de Mercaderias Vendidas - Gastos Fijos Grales., Comerc. y Adm. EBITDA (Earnings before Interest / Taxes / Deprec / Amort.) - Amortizaciones EBIT (Earnings before interest and taxes) - Impuesto a las Ganancias NOPLAT (Net operative profits less adj. taxes) + Amortizaciones CASH FLOW BRUTO + \ - Variación en Capital de Trabajo + \ - Variación en Capital Fijo + \ - Variación en Otros Activos FREE CASH FLOW

10. Cálculo de la tasa de costo de capital El costo de oportunidad del capital es igual al retorno que podría haberse ganado en inversiones alternativas a un determinado nivel de riesgo Considera: • Valor tiempo del dinero • Riesgo particular de la inversión (volatilidad del FCF) Supuestos: • Se basa en el largo plazo • No depende del inversor sino de la inversión

11. A qué llamamos riesgo? Riesgo tradicionalmente es visto como algo negativo: “exponerse al peligro”. Los Chinos simbolizan al riesgo de la siguiente manera: El primero es el simbolo del “peligro”, mientras que el segundo es el simbolo de la “oportunidad”, haciendo del riesgo una mezcla entre peligro y oportunidad. Equilibrio entre “TEMOR y CODICIA”

12. Ejemplo sobre el cálculo de tasas de descuento • Ejemplo del cálculo sobre tasas de descuento • Tasa libre de riesgo (USA) 4,50% - (*1) • Riesgo Soberano 7,15% - (*1) • Prima de riesgo del mercado 7,20% - (*1) • Riesgo Sistémico (Beta) 1 - (*2) • Size Premium 4,01% - (*2) • Riesgo Unico 0,00% - (*2) Costo del Capital 22,57% Deuda financiera • Tasa promedio de la deuda onerosa 12 % TNA en u$s LP - (*2) • Tasa de impuesto a los intereses 10 % • Tasa de impuesto a las ganancias 35 % Costo de la deuda financiera 8,54% Estructura de financiamiento • Relación deuda / (deuda + PN) 50% - (*2) WACC – Costo promedio ponderado del Capital 15,58% TNA en u$s (*1) Ejemplos de valores de mercado (*2) Valores indicativos a modo de ejemplo

13. Costo de la Deuda El costo exigido por los acreedores es la tasa de interés de mercado que la compañía debe pagar por su endeudamiento oneroso. Depende de tres factores: • (a) El nivel general de la tasa de interés. • (b) La prima por riesgo de default. • (c) La tasa de impuesto a las ganancias de la compañía.

14. Valor Terminal Estima el valor presente de los flujos de fondos que se generarán en los períodos posteriores a aquellos explícitamente pronosticados. VP CF proy. durante el período pronosticado VP CF proy. luego del período pronosticado • Una estimación de calidad en el valor terminal es esencial para una valuación ya que aporta gran parte del valor de la compañía • La utilización de una fórmula para su cálculo elimina la necesidad de pronosticar en detalle el flujo de fondos de la compañía más allá del período elegido.

15. Interpretación de resultados

16. Flujos de fondos antes de financiamiento 4 3 5 2 1 Valor Terminal Futuro Aplicando la tasa de descuento (WACC) Creación de Valor Valor de la Deuda Valor de los activos Inversión Valor del Patrimonio Neto Calculo de Valor de la Compañía y del Patrimonio Neto Se estiman los flujos de fondos operativos que se espera la empresa generará en los próximos años y se los descuenta la tasa adecuada a su riesgo para obtener el valor presente de las operaciones. Sustrayendo a dicho valor, el valor presente de la deuda onerosa se llega al valor del Patrimonio de la empresa. Flujos de Fondos Presente Valor de Mercado del Negocio Presente

17. Ajuste por Falta de Control La falta de control disminuye el valor de la participación en una compañía, sugiriendo un ajuste a su valor Limitaciones de la minoría • Posibilidad de designar management • Dictar y cambiar políticas • Comprar y vender activos • Contratar • Liquidar, disolver, capitalizar la compañía • Pagar dividendos • Definir la estructura de capital • Descuento = 1 - 1 / (1 + Premium)

18. Ajuste por Falta Liquidez La falta de liquidez disminuye el valor de la participación en una compañía, sugiriendo un ajuste a su valor Liquidez como la posibilidad de convertir el activo en caja rápido, minimizando costos de transacción y administrativos, y con un alto grado de certeza de obtener los resultados esperados. • Depende de: • Liquidez de los activos • Tamaño de la firma • Situación de la firma • Capacidad de generar Flujo de Fondos • Tamaño del Minority Interest • Problemas de la falta de mercado • Costos administrativos • Costos transaccionales • Restricciones a la salida

19. Interpretación de resultados Los resultados deben analizarse desde la perspectiva de la decisión a tomar. Toda decisión de negocios es riesgosa, por lo que el valor debe pensarse en términos de escenarios y rangos de valor que reflejen esta incertidumbre. Considerar 1. Identificar los conductores de valor de cada escenario, así como los supuestos claves de cada driver. 2. Entender cuanto pueden variar los drivers sin cambiar la decisión, provee un margen de error a la decisión. 3. Observar la probabilidad de cambio de las variables que sustentan el modelo. 4. Desarrollar escenarios alternativos que surjan del análisis realizado.

20. Errores comunes • Tasas de interés y descuento • Nunca mezclar cash flows y tasas de descuentos: • Flujos de fondos para accionistas deben descontarse a una tasa de costo del capital propio; • Flujos de fondos operativos deben descontarse a una tasa WACC. • Flujos de fondos nominales deben descontarse con tasas nominales. • Flujos en moneda local deben descontarse a tasas en moneda local. • Proyecciones • Excesos de optimismo / pesimismo • No incorporación de inversiones en Capital de Trabajo y/o Activos Fijos • Valor Terminal • Aplicación del crecimiento in-eternum, inclusive por encima de la capacidad instalada • Utilización del flujo de fondos del último año, que incluye inversiones, amortizaciones, etc • No se tiene en cuenta la liquidez y el control

21. Conclusiones y recomendaciones • Sea realista en el análisis • Tenga en cuenta el mercado en que opera, y el riesgo que ello implica • Fundamente correctamente sus supuestos • Recuerde que las compañías valen por lo que rinden y no por lo que poseen Si va a comprar o vender recuerde que las oportunidades aparecen pocas veces, no las desperdicie

22. A member firm of Deloitte Touche Tohmatsu ©2005 Deloitte & Touche Corporate Finance S.A.