TRAVAIL DE RECHERCHE -Management Bancaire-

1. RAMOND Guillaume Présentation du 2 novembre 2009 TRAVAIL DE RECHERCHE-Management Bancaire- Auteur: Guillaume RAMONDResponsable du cours: François LONGIN La Titrisation

2. Sommaire • Introduction: définition, historique et contexte actuel • Analyse des opérations de titrisation • Les avantages de la titrisation • La crise des subprimes et ses conséquences pour l’activité • Conclusion sur la nécessité de la titrisation

3. Définition générale de la titrisation • Technique financière qui permet de transformer un ensemble d’actifs C en des titres négociables appelés génériquement ABS ( Asset Backed Securities ou Actifs Adossés à des Créances ) • Diverses formes d’ABS différant quant au: • Montage • Type de créances C sous-jacentes • Gestion de la structure d’ensemble

4. La titrisation en quelques chiffres • Février 1970 : première véritable titrisation sur des prêts immobiliers aux Etats-Unis • 1985: première utilisation de SPV pour la titrisation d’un actif autre qu’un portefeuille de crédits immobiliers (crédits pour l’achat de voitures), valeur de l’opération: 60 M$ • 1988: la réglementation française s’adapte avec le mécanisme du Fonds commun de créances • Total des montants titrisés aux Etats-Unis en 2004: 1800 G$ (8% du marché des obligations, 39% du total des dettes des entreprises) • France: 5een 2006 en Europe, avec 7,7 G€ d’euros d’émissions sur un marché européen de 370,9 G€

5. Contexte actuel 5 • Août 2007: crise des subprimes • Mise en lumière de certaines dérives dans l’utilisation de la titrisation des créances immobilières aux Etats-Unis • Plusieurs facteurs mis en cause: • Mauvaise qualité des créances titrisées • Mauvaise liquidité de ces titres • Faiblesse des agences de notation • Le principe même de la titrisation (risques mal perçus)

6. Sommaire • Introduction: définition, historique et contexte actuel • Analyse des opérations de titrisation • Les avantages de la titrisation • La crise des subprimes et ses conséquences pour l’activité • Conclusion sur la nécessité de la titrisation

7. Présentation générale de la titrisation et des ABS (1/3) • Deux grands types de titrisation • On-balance sheet: émission d’ABS gagés sur un ensemble de créances C (collateral) qui demeurent inscrites dans son bilan mais sont cantonnées juridiquement. • Off-balance sheet: cession de créances C à un fonds ad-hoc nommé Special Purpose Vehicle (SPV). Le SPV acquiert des créances C et finance cet achat par l’émission d’ABS souscrits par des investisseurs.

8. Présentation générale de la titrisation et des ABS (2/3) • Titrisation simple pass through (sans structuration en tranches)

9. Présentation générale de la titrisation et des ABS (3/3) • La titrisation a essentiellement concerné des créances (prêts immobiliers, prêts à la consommation, leasing, crédit automobile, créances commerciales) • Plus de la moitié des opérations de titrisation en Europe concerne des crédits immobiliers • ABS adossés à des crédits immobiliers garantis par une hypothèque (mortgage) s’appelle Mortgage Backed Securities. Le risque de crédit a pu être jugé secondaire du fait de l’hypothèque (à tort!)

10. La structuration des ABS en tranches(1/3) • L’ensemble des ABS peut être décomposé en tranches qui diffèrent les unes des autres en termes de : • Maturité-profil de remboursement • Séniorité, donc de niveau de risque • Recours à la subordination (accord de degrés différents de priorité sur les cash-flows aux différentes tranches)

11. La structuration des ABS en tranches(2/3) • Titrisation pay through (structuration en tranches)

12. La structuration des ABS en tranches(3/3) • Le paiement des intérêts et du principal d’une dette junior à partir des cash-flows des sous-jacents est subordonnée au paiement préalable des intérêts et du principal des dettes senior • Cash flow de C réparti « en cascade »: première tranche servie en premier, puis une deuxième, etc… • Réhaussement possible du crédit des ABS avec un partage des risques, une sur-garantie, une constitution d’une réserve en cash ou une garantie financière accordée par un tiers (Monoline)

13. Les Collateralized Debt Obligations cash (CDO-cash) • ABS structurés adossés à des titres en nombre limité mais hétérogènes (en termes de secteurs d’activité) • CLO ou CBO selon les actifs sous jacents • Les portefeuilles de créances peuvent contenir des actifs à taux fixe aussi bien que des taux flottants => recours à des swaps de taux • La composition du collateral est devenue très flexible (obligations, prêts, autres CDOs et actions)

14. Sommaire • Introduction: définition, historique et contexte actuel • Analyse des opérations de titrisations • Les avantages de la titrisation • La crise des subprimes et ses conséquences pour l’activité • Conclusion sur la nécessité de la titrisation

15. Les avantages de la titrisation (1/4) • Accès à une nouvelle source de financement • Elle permet de transformer le portefeuille illiquide en des titres liquides, ce qui permet de vendre le portefeuille à une multitude d’investisseurs (marché des capitaux) • Les investisseurs vont en outre prendre leur décision non pas sur la base de la qualité de l’entreprise mais sur celle de la qualité des actifs cédés

16. Les avantages de la titrisation (2/4) • Transfert de risques • Le risque de perte sur le portefeuille est passé chez les investisseurs • Cependant, le cédant conserve souvent le « premier risque » • Ainsi, l’opération permet au cédant de capper son risque

17. Les avantages de la titrisation (3/4) • Gestion de bilan • En refinançant le portefeuille de crédit, un cédant libère des fonds et peut accroître son activité ou générer de nouveaux actifs tout en maintenant son bilan à un niveau maîtrisé • Utilisation massive par les banques de la titrisation comme outil de gestion du capital réglementaire imposé par le ratio Cooke (Bâle 1) • Les normes IFRS et les normes de Bâle 2 ont fortement réduit les possibilités d’arbitrage réglementaire

18. Les avantages de la titrisation (4/4) • Autres avantages • Discrétion et maintien de la relation avec le client • Extraction de valeur

19. Sommaire • Introduction: définition, historique et contexte actuel • Analyse des opérations de titrisation • Les avantages de la titrisation • La crise des subprimes et ses conséquences pour l’activité • Conclusion sur la nécessité de la titrisation

20. Facteurs explicatifs de la crise sous-jacents à la titrisation • le marché des subprimes (crédits risqués) a gonflé à des niveaux jamais vus en raison de l’utilisation de la titrisation: plus les organismes de crédits titrisaient leurs prêts déjà octroyés, plus ils avaient de finance pour en octroyer de nouveaux (aléa moral) • Les subprimes titrisés ont été mélangés à d’autres produits puis re-titrisés plusieurs fois à l’échelle mondiale: il est ainsi devenu très difficile de savoir qui détient des produits liés à des subprimes et en quelle quantité. • Les agences de notation ont été incapables de bien mesurer les risques de ces produits.

21. Le marché de la titrisation en crise • Retour à des produits plus simples et une certaine baisse de la titrisation fin 2007, principalement sur le marché des RMBS: le marché des ABS a été divisé par 3 au 4ème trimestre 2007 • Les équipes chargées de l’activité de titrisation dans les grandes banques ont été réduites de 50% à 80% • Le 4ème trimestre 2008 a vu cependant une augmentation des volumes en MBS.

22. Vers de nouvelles règles prudentielles et comptables • Le parlement de Strasbourg et le Conseil européen ont approuvé un texte fixant aux banques engagées sur des véhicules des tâches précises de surveillance des risques: • mêmes règles prudentielles pour les parts de titrisation figurant dans le portefeuille d’actifs négociés (trading book) que pour les actifs détenus jusqu’à terme (banking book) • seuil de rétention de 5% des intérêts économiques pour la banque qui monte l’opération ou en est sponsor sans qu’elle puisse couvrir cette position • Reconsolidation de certains véhicules dans le bilan des banques (IASB et FASB)

23. Sommaire • Introduction: définition, historique et contexte actuel • Analyse des opérations de titrisation • Les avantages de la titrisation • La crise des subprimes et ses conséquences pour l’activité • Conclusion sur la nécessité de la titrisation

24. Conclusion • La titrisation des crédits reste incontournable: • elle ouvre les marchés obligataires moins coûteux que le crédit bancaire à des entreprises qui ne pourraient pas émettre de titres sur leur signature individuelle. • elle fait indirectement la même chose pour les ménages • elle permet de constituer de nouvelles classes d’actifs qui enrichissent la diversification des portefeuilles des investisseurs