Uscire dalla crisi Le politiche ( im ?)possibili

1. Uscire dalla crisiLe politiche (im?)possibili

2. Dove siamo1. GDP (1999=100)

3. Dove siamo2. UR (%)

4. Perché?(innovazione finanziaria e politica monetaria)

5. Il seguito…(da crisi di debito privato a crisi di debito pubblico)

6. …i mercati e il debito sovrano(Interest rates on 10-y sovereignbonds - %)

7. evoluzione del debito pubblico(Sovereigngrossdebtto GDP ratio - %)

8. Brux-Frankconsensus (EZ) • 1) “Consolidamento” fiscale: richiesta di rientro nei parametri target attraverso contrazioni di spesa, aumento pressione fiscale • 2) “Riforme strutturali”: flessibilizzazioneMdL, slittamento contrattazione salariale al livello impresa • 3) “Riforme Welfare”: taglio alla spesa per protezione sociale • 4) Politica monetaria espansiva: QE

9. Perché non poteva funzionare • 1) “Errori” nel calcolo dei moltiplicatori fiscali (IMF – Blanchard/Leigh, davvero necessario?) • 2) In una crisi sostanzialmente da domanda, non ha senso innescare espansioni del potenziale (offerta) • 3) Incertezza normativa limita decisioni di spesa • 4) QE-EZ: tardivo, poco discrezionale, appesantisce i bilanci delle banche centrali dell’EZ e frammenta il rischio. Open market operations hanno basso potenziale espansivo in una recessione/stagnazione forte

10. Quindi tutto sbagliato?(relative laborcost and CPI indexes – 1999=100)

11. Siccome… • La competitività della produzione nazionale è definita dal tasso di cambio reale: RER=NER*Pd/Pf Fissazione cambio nominale non significa fissazione cambio reale • La competitività della periferia si riduce in modo pressoché identico al disallineamento dell’inflazione • Ironicamente, se l’obiettivo è quello del riallineamento di competitività nell’EZ, le politiche di austerità e dell’offerta stanno “funzionando”

12. Tradebalanceto GDP ratio - %(!!!)

13. Ma se l’obiettivo fosse la ripresa economica/occupazionale? • Il vincolo estero/valutario deve comunque essere considerato (o no?) • La situazione economica è eccezionale: trappola della liquidità e Zero LowerBound • Gli schemi di analisi tradizionali perdono rappresentatività delle dinamiche in atto e degli effetti verosimili delle politiche • Le politiche di stabilizzazione ciclica standard non sono più efficaci

14. Necessario schema di analisi "Science is facts, just as houses are made of stones, so is science made of facts; but a pile of stones is not a house and a collection of facts is not necessarily science“ ---Henri Poincarè

15. Un modello “paperopoli” • Offerta: Y=f(K,N) • Domanda privata: D=C+I=f(Dexp, INT-INFL) • Domanda pubblica: G=Gbar • Inflazione: INFL=f(INFLexp, MC) • Costi marginali: MC=f(D-Y) • Tasso di interesse: INT=f(INFL) • Equilibrio: Y=C+I+G

16. …che in forma statica può essere messo così AD AS INFL Tratto classico (P.O.) Tratto keynesiano Y

17. Ma, allo ZLB: • La BC perde il controllo della Pol. Monetaria cioè: INT=0, • La spesa privata non può essere stimolata portando INT<INFL • In assenza di stimolo fiscale (meglio: in presenza di austerity) INFL<0, quindi INT-INFL aumenta • L’economia si avvita in una spirale deflazionistica

18. …e qui in EZ:Governmentprimarybalance - %GDP

19. Infatti: self-defeating austerity!HICP - % variation

20. E allo ZLB: (con politiche strutturali): AD AS AS’ INFL Y AD

21. E allo ZLB: (con politiche di austerità): AD AS INFL AD’ Y

22. Intuizione • La politica strutturale, aumentando l’offerta (potenziale Y), genera riduzione di prezzo (deflazione). Essendo INT=0, INT-INFL aumenta. La domanda privata si riduce; • la AD assume inclinazione positiva in corrispondenza dello ZLB (“kinked””) • La politica di austerità, riducendo la domanda pubblica, genera deflazione: stesso meccanismo classico, ma allo ZLB i moltiplicatori fiscali assumono valori massimi (anche 3!), perché la AS è incontrata nel suo tratto piatto (keynesiano)

23. Che può fare il QE? • Una Liq. Trap è una situazione in cui c’è pref. infinita ad essere liquidi: la moneta addizionale non viene spesa. Banche trattengono i fondi messi a disposizione dalla BC (e/o), famiglie e le imprese non domandano liquidità. Crisi di aspettative • Moneta immessa attraverso acquisto di titoli da parte della BC (in EZ 80% a capo delle BC nazionali) – operazioni di mercato aperto • “il cavallo può essere portato alla fonte, ma non è detto che beva” • Effetto certo: riduzione rendimenti titoli (tassi di interesse)

24. Quali altre politiche? • Più Europa per tutti!!! Transfer Union, USE o CompetitionUnion? (the fivepresidents’ report) • Rinforzo e “simmetria” della procedura per surplus/deficit eccessivi (commerciali) • Assicurazione per growthunder-performance • Uso del signoraggio per il riequilibrio dei titoli pubblici in eccesso del 60% rispetto al PIL • Helicoptermoney • EZ-break

25. Fivepresidents’ report • Junker et al. • Costruire EconomicUnion, Financial Union (banche e capitali), Fiscal Union, PoliticalUnion • Quando? In tre fasi, entro 2025, molto poco fino al 2017

26. 5PR. Come? 1. EconomicUnion • Competitiveness Authorities (aifinidellacontrattazionesalariale…) • Stronger Macroeconomic Imbalance Procedure (come oggi, con piùpoteri, ossessione per rieq. dicompetitività e riformestrutturali) • Focus on employment and social performance (rif.: flexicurity) • Coordination of economic policies (difattosupervisione e subordinazione del livellonazionale in materiaMdL, competitività) • Gli accordi devono assumere forza di legge nel medio periodo, entro 2020(???)

27. 5PR. Come? 2. Fiscal Union • Taglia e copia dal testo del report: • “… all mature Monetary Unions have put in place a common macroeconomic stabilisation function to better deal with shocks that cannot be managed at the national level alone. This would be a natural development for the euro area in the longer term (Stage 2) and under the conditions explained above…” “automatic stabilisation at the euro area level would not be to actively fine-tune the economic cycle at euro area level.” “The exact design of such euro area stabilisers requires more in-depth work.” • NULLA, NON DICE NULLA

28. 5PR. In generale • Per nienteambiziosonelbreveperiodo, troppoambiziosonellungo. Ossia: lo farannoaltri! • Pressochèinteramenteallineatoallavisionepoliticacorrente. Si rischiadicrearealtrivuotideflazionisticiattraversol’ossessione per i surplus diesportazionegeneralizzati (forsec’è vita suMarte?) • L’idea del coordinamentoriguardaareesu cui la EC è già molto attiva, con risultatideludenti • Al di là del richiamo alle procedure per deficit/surplus eccessivi (commerciale) non c’è niente che possa ritenersi utile a risolvere la crisi nel breve periodo

29. Rinforzo e simmetria nelle procedure per deficit eccessivo • Ad oggi, è eccessivo un surplus superiore a 6 punti di PIL è un deficit superiore a 4 punti di PIL (non ha senso) • Rendere automatica una espansione/contrazione fiscale e/o salariale in caso di surplus/deficit commerciale connesso a disallineamenti nella dinamica dei prezzi • Alle stime dei modelli in uso, con procedura fissata al 4%, sarebbero necessarie correzioni fiscali simmetriche dell’ordine di 1 punto di PIL per chiudere un gap del 4%.

30. Rinforzo e simmetria nelle procedure per deficit eccessivo • Ad oggi, è eccessivo un surplus superiore a 6 punti di PIL, un deficit superiore a 4 punti di PIL (non ha senso) • Rendere automatica una espansione/contrazione fiscale e/o salariale in caso di surplus/deficit commerciale connesso a disallineamenti nella dinamica dei prezzi • Alle stime dei modelli in uso, con procedura fissata al 4%, sarebbero necessarie correzioni fiscali simmetriche dell’ordine di 1 punto di PIL per chiudere un gap del 4%.

31. Growthunder-performanceinsurance • Suggerita da Drèze e Durré (2014). • La BCE potrebbefornireuna tale garanziasenzacosto: ognipaeseemettetitoliindicizzati al tassodicrescitadellapropriaeconomia. • La BCE ne acquistauno stock bilanciato, ottenedo un rendimento per definizioneugualeallacrescita media dell’EZ • I guadagnivengonoredistribuitiaipaesi under-performance, • No cross-subsidization (Transfer Union)

32. Uso dei rendimenti da signoraggio per buy-backdebito pubblico • NPV dei proventi da signoraggio BCE: 3400 miliardi • Potrebberoessereutilizzati per ilriacquistogradualedeititoli in eccesso del limite del 60%, o qualsiasialtrolimite: P.A.D.R.E. (Politically Acceptable Debt Reduction for the Eurozone; Paris eWyplosz(2013; 2014) - (in talcasosidefinisceunaoperazionedimercatoapertodiscrezionale). • Oppure pro quota, in base alle quote dipossesso del capitaledella BCE diognipaese (in questosecondocaso non sidefinisce un trasferimentoasimmetrico, no Transfer Union)

33. Go hard! Helicoptermoney

34. Go hard! Helicoptermoney • La BC semplicemente trasferisce nei c/c dei cittadini un ammontare di danaro senza corrispettivo in titoli (cosa che non accade nelle o.m.a. del QE), ossia producendo potere d’acquisto dal nulla • Unaversionealternativa: monetizzazioneperpetua del debitopubblico (UK, secondodopoguerra) • Altra: monetizzazionediuna forte contrazionedipressionefiscale (Australia, 2009 – taxrebate) • Di fattol’idea è dibypassareilsistemabancarionell’iniezionediliquidità

35. Helicoptermoney: possibili problemi • Anche il settore privato, in liq.trap.potrebbe tesaurizzare. No, se si pone vincolo temporale di spesa! • Cosasuccede al bilanciodella BC? Dalmomentoche non c’ècorrispettivo in titoli, e ibigliettisono liabilities per una BC, si genera un passivoscoperto. Ma ilcapitalediuna BC è davverocruciale per la determinazionedeitassi?? • Questo non è problematico se c’èunagaranziapubblica a fornireititoli a garanziaqualora la BC non sia in gradodiriprendereilcontrollo del tassodiinteresse. Necessariosuperare “divorzio”

36. Helicoptermoney: side-effects • Molto interessanti gli effetti distributivi innescati dalla spinta inflazionistica generata • Chi ciguadagna e chi perde? • Cosadovrebbero fare “iricchi”? Dipendedaquantoricchi • E’ davveropossibile? • Puòessereunamanovraimplementabiledauna BC autonomadalgoverno?

37. EZ-break • Non una politica, solo la re-introduzione di un prezzo relativo, peraltro alquanto flessibile • Le simulazioni dicono che può funzionare nel medio termine (ma solo in caso di uscita controllata), costi alquanto alti nel breve. • Pericolo: aggressioni speculative, guerre commerciali • Necessario superamento divorzio BC-Tesoro