Valores intermediados y custodia indirecta

1. Valores intermediadosy custodia indirecta Anayansy Rojas Chan Cartagena de Indias, 2006

2. Antecedentes Desarrollo de los mercados de valores requiere de: Certeza legal • Tenencia de valores mediante diferentes intermediarios y; • Transacciones transfronterizas de valores.

3. Riesgo Intermediario • Peligro de perder valores en evento de Iliquidez o insolvencia del intermediario mediante el cual los valores son detentados. Falta de adecuado marco jurídico que separe activos del inversionista y el intermediario. Ej: Quiebra acreedores del intermediario Pueden atacar todos los valores de éste.

4. Riesgo Sistémico Riesgo intermediario Riesgo Sistémico Intermediario A - Quiebra Intermediario B Intermediarios en diferentes países Intermediario C

5. Refco - Banco Popular Refco Inc. Popular Puesto Bolsa Banco Popular Inversionistas

6. Tipos de custodia • Custodia Directa • Custodia Indirecta o multinivel Entendida la custodia en sentido amplio como forma de tenencia de valores.

7. Custodia Directa • Sistema más tradicionalque existe. • Existe una relación directa entre el emisor y el inversionista. • Relación PROPIEDAD. • Nombre del inversionista se registra en los libros del emisor. • Dueño del valor es identificable con cierto grado de certeza.

8. Custodia Directa Emisor Inversionista Inversionista Inversionista

9. Desventajas • Cuando se utilizan títulos físicos hay posibilidad de pérdida o falsificación. • Presenta problemas con la transferencia física durante la compensación. • En títulos nominales el nombre del propietario debe cambiarse por cada transacción. Ejemplo- varias transacciones sobre un mismo título intradía. Sistema costoso e ineficiente Funciona solo a nivel local

10. Custodia Indirecta • Comienza a desarrollarse en la segunda mitad del siglo XX. • Nace como una práctica del mercado que se aleja del sistema directo. • Origen en el sistema USA. • Prueba que en materia de mercados de valores la ley sigue a la realidad.

11. Definición • Sistema estructurado mediante diversas filas de intermediarios a través de los cuales el inversionista ubicado en la base o fila inferior mantiene su cuenta.

12. Estructura básica del Sistema Depositario Central Internacional o local. Emisor Deposita emisión Intermediario/ participante Intermediario/ participante Otros intermediarios Intermediario Clientes Cliente Clientes

13. Características • Desaparece la relación entre el emisor o inversionista. • Inversionista es sustituido (representado) por el intermediario o el custodio. • Propiedad del inversionista es registrada en los libros del intermediario quien tiene la cuenta con el depositario. • Inversionista no cuenta con la posesión física del título.

14. Tenencia-Características TENENCIA • En la fila inferior los derechos de los clientes se reflejan sólo en la cuenta del intermediario inmediato. • En los libros del segundo intermediario aparece inscrito el intermediario de cadena inferior. • Usualmente los derechos sobre mismo tipo de valores se fusionan en cuenta ómnibus. • Los inversionista no se identifican en la segunda fila.

15. Esquema tenencia Intermediario A Cuenta Ómnibus Valores IBM Cuenta valores IBM Intermediario B Cuenta propia Todos clientes adquieren valores IBM

16. Transferencia Emisor 100.000 Depositario Central Intermed.3 40.000 Intermed.2 20.000 Intermed.1 40.000 Cuenta Propia 25.000 Venta C-B Venta A-B Cliente B 5.000 Cliente A 35.000 Cliente C 15.000

17. Problemas del sistema indirecto • El derecho sobre los valores se vuelve anónimo al agruparse en cuenta del intermediario inmediato. • Filas superiores es casi imposible localizar una inversión de nivel inferior. (individual) • Perspectiva legal- derechos idénticos en la misma cuenta se MEZCLAN.

18. Problemas del sistema indirecto 4. Algunos sistemas jurídicos consideran que la mezcla de bienes fungibles genera una pérdida de la propiedad directa del bien (derecho real) y se sustituye por un derecho personal. Derecho Real Derecho Personal * Propuestas Internacionales *

19. Convención sobre la Ley aplicable a ciertos derechos mantenidos con un intermediario (PRIMA) Conferencia de Derecho Internacional Privado de La Haya

20. Objetivos • Aborda el conflicto de leyes en la tenencia transfronteriza de valores con intermediarios. • Procura un tratamiento uniforme sobre la ley aplicable a ciertos aspectos sobre la propiedad de un valor. • Dota al mercado internacional de valores de mayor certeza legal.

21. Ámbito de aplicación • La Convención aplica solo a los valores mantenidos con un intermediario. • La Convención entra a regir cuando los valores ingresan al sistema intermediado. • Sólo regula el conflicto de leyes. No se refiere a aspectos de ley sustantiva.

22. Regla tradicional Sistema custodia directa: lex rei sitae. Bajo esta regla la efectividad de la transmisión de un valor se determina por la ley donde el valor se localiza al momento de la transferencia. • Al portador: la ley donde se encuentra el título al momento de la transferencia. • Nominativo: aplica la ley del domicilio del emisor o donde se mantiene el registro al momento de la transmisión.

23. Inconvenientes • Principio aplica en forma eficiente sólo en custodia directa. (Inmediatez) • Tenencia indirecta de valores- para aplicar la lex rei sitae se debe “mirar a través” de filas de intermediarios (looking throught approach). Resultado: impractible y poca certeza. Ejemplos: - Un portafolio con valores como colateral emitidos en diferentes países.? - Otras jurisdicciones duda sobre ley aplicable: ley de domicilio del emisor ?, ley del registro del valor?, ley del lugar del título?

24. PRIMA (Place of the Relevant Intermediary Approach) Lugar del intermediario relevante: Concentra en el lugar de ubicación de la cuenta donde se acredita el derecho sobre los valores. La cuenta establecida con el intermediario relevante o en la oficina donde se mantiene dicha cuenta.

25. PRIMA EJEMPLO Japón Brasil Suiza Chile Banco Panamá PRIMA efectivo Banco de Brasil valores colateral Inversionista Honduras

26. Determinación Intermediario Relevante • Art.4- Primero se aplica la ley expresamente acordada entre el dueño de la cuenta y su intermediario inmediato (relevante). De no existir designación, pero las partes expresamenta acuerdan la ley que regirá aplicará dicha ley. • El siguiente paso es la aplicación de un test para determinar la “oficina calificada.”

27. Tratamiento en Insolvencia • Convención no interfiere en materia de ley de insolvencia. • No obstante; establece que un derecho adquirido validamente debe ser reconocido en los procedimientos de insolvencia. • Los Tribunales de Quiebras no pueden rehusar el reconocimiento del derecho sobre el valor por no ser adquirido bajo el proceso de insolvencia.

28. Ventajas • Determina la ley aplicable en ciertos aspectos de propiedad de operaciones internacionales. • Representa un necesario y pragmático desarrollo más alla del lex rei sitae. • Aplica a un ambiente moderno de valores intangibles.

29. Convención sobre reglas sustantivas aplicables a valores intermediados Instituto Internacional para la Unificación del Derecho Privado. UNIDROIT

30. Antecedentes • UNIDROIT inicia el proyecto en el 2002. • Originalmente se denomina: “Convención para armonizar reglas sustantivas concernientes a valores mantenidos con intermediarios.” • Mayo del 2005: Primera reunión de expertos gubernamentales se produce cambio de nombre.

31. Objetivos de la Convención Tratamiento de aspectos sustantivos no contemplados en La Haya: • Protección del inversionista ante la quiebra del intermediario. • Irrevocabilidad de ordenes de transferencia. • Irreversibilidad de la anotación del valor. • Aplicación de la buena fe. • Transferencia y perfección de la anotación.

32. Aspectos relevantes • Armonizar definición de conceptos básicos: “Valores”: acciones, bonos y cualquier instrumento o activo financiero capaz de ser acreditado en una cuenta de valores. • Prohibición de embargo en el primer nivel. Protección a la integridad del sistema. Abarca embargo administrativo, judicial, arbitral.

33. Aspectos relevantes • Adquisición por persona inocente (Buena Fe) – falta de conocimiento de la existencia de un reclamo al momento de la adquisición. • Valores intermediados: derechos del tenedor de una cuenta producto de la acreditación de valores en dicha cuenta. (Propuesto cambio “Derechos Intermediados”)

34. Ventajas - Conclusión • Presenta solución homogénea a problemas de ley sustantiva que plantea el sistema de tenencia indirecto. • Países suscriban o adhieran contarían con marco jurídico sólido de protección al inversionista operaciones transfronterizas.